證券投資相關(guān)分析精品(七篇)

序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇證券投資相關(guān)分析范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

一、分析證券投資的相關(guān)概念

1.1 證券

證券是所有權(quán)和所有債權(quán)憑證的統(tǒng)稱，分為有價證券和無價證券。有價證券是擁有一定的票面金額，例如股票、銀行的承兌匯票等等，是持券人或者債券指定的主體所有權(quán)或者所有債權(quán)的憑證。無價證券顧明思議就是沒有票面金額的證券，一般證券市場都是指的是有價證券。

1.2 證券投資

證券投資是指投資者通過將股票、債券等有價證券以及衍生品購買，從而獲得相應(yīng)的紅利或者利息等，這種投資行為和投資過程就是證券投資。證券投資在我國的發(fā)展較晚，雖然經(jīng)過較短時間的發(fā)展，證券投資有了一定的發(fā)展，但是還是存在些許不足，阻礙著進一步的探究。

二、分析證券投資存在的問題

對我國證券投資市場進行相應(yīng)的研究發(fā)現(xiàn)，存在以下問題：證券投資的公司管理和運作不合理，證券市場制度落后；其次，進行證券投資的市場營銷投入過大；第三，證券投資創(chuàng)新與法律產(chǎn)生沖突以及證券投資市場的監(jiān)管體系不晚上等等。

2.1 證券投資公司的結(jié)構(gòu)治理不合理

對于公司結(jié)構(gòu)治理不合理主要表現(xiàn)在：首先，缺乏一定的誠信，證券投資公司作為理性的經(jīng)紀(jì)人，追求利益最大化的同時，喪失了基本的誠信道德。其次，存在一定的羊群行為，這主要是由于國內(nèi)市場制度的不完善，導(dǎo)致證券投資市場本身的運作與外部的環(huán)境產(chǎn)生一定的沖突，使公司的理性經(jīng)紀(jì)人任缺乏清晰的認識，產(chǎn)生從眾的投資心理；除此之外，由于投資者業(yè)績的壓力導(dǎo)致其舍棄正規(guī)的投資理念，追求大眾的投資行為；羊群行為的產(chǎn)生同樣也是由于一些證券投資公司照搬照抄成功的投資案例。第三，進行證券投資資金的產(chǎn)品的數(shù)量較少，雖然近幾年我國也推出了投資資金大產(chǎn)品，但是差異化減少，缺乏一定的突破，這也是阻礙公司較好的證券投資發(fā)展的機會。

2.2 證券投資的營銷投入過大

對于某些較小的投資公司，只有經(jīng)過相應(yīng)程度的宣傳才能受到關(guān)注。為此，投資公司不斷加大營銷投入，壯大自己的隊伍。如果不斷加大宣傳的規(guī)模，就會出現(xiàn)本末倒置的現(xiàn)象，不利益證券投資公司核心競爭力的提高，不利于理性經(jīng)濟人。

2.3 證券投資的監(jiān)管體系不夠完善

首先對證券投資資金的監(jiān)管不到位，主要表現(xiàn)在沒有安排專業(yè)的人員對證券投資的各項環(huán)節(jié)進行記錄；其次，缺乏投資國際化的監(jiān)管能力。從從事證券投資的工作人員國際化投資的意識薄弱，沒有認識到公司對外投資的好壞與公司發(fā)展的關(guān)系。除此之外，證券投資的創(chuàng)新與相應(yīng)的法律法規(guī)存在一定的沖突，例如，證券投資采取公司基金式的治理更有利于公司的發(fā)展，但是《基金法》中規(guī)定只是針對契約型基金進行調(diào)整。

三、相應(yīng)的合理化建議

針對以上證券投資存在的問題，筆者結(jié)合自己所學(xué)的專業(yè)知識，從完善公司治理結(jié)構(gòu)、權(quán)衡適量的營銷投入以及加大監(jiān)管力度入手對公司證券投資提出一些合理化的建議。

3.1 完善證券投資公司的結(jié)構(gòu)治理建議

在證券投資管理公司設(shè)置受托人委員會，受托人委員會由各個基金的資產(chǎn)托管機構(gòu)、作為獨立受托人的基金持有人以及獨立董事組成。受托人委員會至少三分之二必須是獨立受托人。獨立受托人作為基金投資者利益的代表進入公司內(nèi)部，以股東及其派出的董事、高級管理人員及其他利益相關(guān)者為主要監(jiān)督對象。

3.2 適量投入證券投資的營銷

鞏固現(xiàn)有的與銀行、券商的合作，積極探索與中小銀行、保險公司、信托投資公司、郵政儲蓄等其他渠道合作模式。另外注意協(xié)調(diào)好證券投資營銷與投資管理的關(guān)系，不能將資源過于向營銷部門傾斜，損害產(chǎn)品研發(fā)、投資研究、資產(chǎn)管理等核心競爭能力。對于中小企業(yè)而言，可以嘗試外包基金銷售體系也是思路之一，特別是對于中小證券投資管理公司而言。

3.3 完善證券投資的監(jiān)管體系

應(yīng)該繼續(xù)加大對外開放力度?；鹜瑯I(yè)應(yīng)該充分利用國際資源，在內(nèi)部操作流程、預(yù)算管理制度、風(fēng)險控制制度，以及投資業(yè)務(wù)流程、其他管理制度和投資理念與操作技術(shù)等方面向國際同行學(xué)習(xí)，不斷提高基金公司的管理水平，強化自身的核心競爭力，還要在條件成熟時，積極探索發(fā)起設(shè)立境外投資基金的可行性與現(xiàn)實性。除此之外，還要努力進行一定的創(chuàng)新，增加基金產(chǎn)品，保持我國證券投資基金產(chǎn)品的多樣化。

結(jié)語

篇(2)

［關(guān)鍵詞］ QFII 開放式證券投資基金 “羊群行為” 比較

中圖分類號：F832?48 文獻標(biāo)識碼：A文章編號：1007-1369（2008）4－0007－08

文獻綜述與問題的提出

對金融市場上的“羊群行為”，從不同的角度可以給出不同的定義，綜合已有的國內(nèi)外的代表性研究［如Scharfstein和Stein(1990)［1］；Devnow和Welch(1996)［2］；Bikhchandani和Sharma(2001)［3］；鄭澤星和鄭振龍(2004)［4］］，本文認為，所謂“羊群行為”，是指市場中的各類參與者在進行決策時影響他人或者受到他人決策的影響而忽略私有信息，使得市場表現(xiàn)出部分人決策相關(guān)，并且最終反映在投資者在某段時間內(nèi)買入和賣出相同股票上的行為。迄今為止，已有多種理論模型對投資者“羊群行為”的成因和效率等問題進行了研究和揭示。［5］

對“羊群行為”給予實證研究的經(jīng)典文獻主要包括：Lakonishok, Shleifer和Vishny（1992）提出了著名的LSV模型，［6］并以該模型研究發(fā)現(xiàn)美國基金管理者并沒有表現(xiàn)出明顯的“羊群行為”。Grinblatt, Titman和Wermers（1995）建立GTW模型，并發(fā)現(xiàn)美國共同基金總體上“羊群行為”極不明顯。［7］Christie, Huang（1995）提出了基于收益率分散度的衡量“羊群行為”的方法（即CSSD），并發(fā)現(xiàn)美國股市“羊群行為”的跡象不明顯。［8］Wermers（1999）通過設(shè)計一個組合變化測度（portfoliochange measure，PCM）指標(biāo)，對LSV進行了改進，并用該方法發(fā)現(xiàn)樣本基金在整體意義上存在一定程度的“羊群行為”。［9］Chang，Chellg和Khorana（2000）提出用CSAD方法衡量投資者決策的一致性，并用該方法得出美國、香港股票市場不存在“羊群行為”，日本存在一定的“羊群行為”，韓國、臺灣存在顯著“羊群行為”的結(jié)論。［10］［11］

上述研究表明，“羊群行為”在機構(gòu)投資者的行為選擇中是一個程度不同但較為普遍的現(xiàn)象，由此也引發(fā)了國內(nèi)對股市機構(gòu)投資者“羊群行為”的大量的實證研究。施東暉（2001）通過引入這一指標(biāo)表示時期t封閉式基金買賣股票i的“羊群行為”度，發(fā)現(xiàn)封閉式基金對于單個股票的買賣存在顯著的“羊群行為”。［12］［13］陳浩（2004）運用LSV方法和PCM方法發(fā)現(xiàn)中國的證券投資基金存在顯著的“羊群行為”。［14］伍旭川、何鵬（2005）運用施東暉（2001）提出的“羊群行為”度指標(biāo)，研究發(fā)現(xiàn)中國開放式基金存在較強的“羊群行為”，并且這種一致易對股票價格也形成了一定的影響。［15］向銳、李琪琦（2006）使用了LSV和PCM方法對我國封閉式基金進行研究，發(fā)現(xiàn)“羊群行為”表現(xiàn)顯著。［16］

篇(3)

時代飛速發(fā)展，知識經(jīng)濟時代對復(fù)合型人才的需求日益增多，在此形勢下，面對社會和市場對人才日益更新的要求，高校對當(dāng)代大學(xué)生的培養(yǎng)模式應(yīng)當(dāng)順應(yīng)時代的發(fā)展而不斷進行改革創(chuàng)新。為了探究大學(xué)生所需金融知識，推進大學(xué)生的理財教育，河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)院科研小組面向省內(nèi)外高校進行了“大學(xué)生所需金融知識”問卷調(diào)查。本次調(diào)查針對大學(xué)生金融知識的需求，調(diào)查了有關(guān)股票證券、創(chuàng)業(yè)貸款、助學(xué)貸款、學(xué)生信用卡、留學(xué)貸款等方面金融知識的需求情況；本次調(diào)查的目的是通過調(diào)研大學(xué)生對金融知識的需求，推進現(xiàn)有高校金融理財教育，并提出相關(guān)建議。

本次調(diào)查問卷共計500份，主要針對省內(nèi)外72所高校大學(xué)生進行隨機抽樣調(diào)查，收回問卷共計478份，有效問卷420份（其中河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)173份，省內(nèi)外其他院校247份），無效問卷38份，空白問卷20份，問卷有效率為87.87%。

一、大學(xué)生金融知識需求現(xiàn)狀

（一）不同性別、專業(yè)和年級的大學(xué)生對金融知識的需求情況

本次調(diào)查男生占70.7%，女生占29.3%；年級選項大一占18.6%，大二占43%，大三占27.4%，大四占11%；專業(yè)選項文科生占57.6%，理工科生占41.4%，體育藝術(shù)類生占1%?？傮w來看，大學(xué)生對金融知識的需求情況有很大不同，有強烈需求的占24%，有比較強烈需求的占34.5%，需求不大的占39%，沒有需求的僅占2.4%。

通過統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)，不同性別、專業(yè)和年級的大學(xué)生對金融知識的需求情況有顯著差別，為了研究這種差別的具體情況，我們用spss20.0軟件的相關(guān)分析進行了具體研究（見表1）。通過研究發(fā)現(xiàn)：專業(yè)和金融知識的需求呈顯著負相關(guān)，即文科對金融知識需求最強烈，理工科次之，體育藝術(shù)類學(xué)生最缺乏需求。年級與金融知識的需求呈顯著正相關(guān)，即大一的學(xué)生對金融知識的需求最缺乏，隨著年級的增長，大學(xué)生對金融知識的需求逐漸增加，大四對金融知識的需求最強烈。而性別與金融知識的需求相關(guān)性不顯著。

（二）大學(xué)生金融知識的來源渠道

對于大學(xué)生金融知識的來源渠道，我們設(shè)定了網(wǎng)絡(luò)媒體、學(xué)校教科書、報紙雜志、證券公司宣傳、專家講座、親戚朋友、其他等七個選項，結(jié)果如表2所示。

可見，網(wǎng)絡(luò)媒體和報紙雜志是非金融專業(yè)大學(xué)生金融知識的主要來源渠道，從學(xué)校教科書獲得金融知識的不到調(diào)查人數(shù)的兩成。

（三）大學(xué)生自認為將來會需要的金融知識

對于自認為將來會需要的金融知識，調(diào)查顯示，個人理財類（包括證券投資）占主導(dǎo)地位（占比51.42%），其余依次是實業(yè)投資（占比16.19%）和保險類知識（15.24%）。金融對各行各業(yè)的影響力日益增加，普及金融知識，增進在校大學(xué)生對金融產(chǎn)品的認知和了解已成為大學(xué)生步入社會不可或缺的重要組成部分。

（四）在校大學(xué)生目前金融知識的需求

針對在校大學(xué)生目前金融知識的需求，調(diào)查顯示，理財（包括證券投資）知識需求占比較大（33.81%），其次是創(chuàng)業(yè)貸款（19.05%），這跟大學(xué)生創(chuàng)業(yè)需求程度有關(guān)，大學(xué)生信用卡需求占一定比例（18.57%），在某種意義上也屬于理財需求。留學(xué)貸款（10.24%）和助學(xué)貸款（9.05%）知識的需求相對比例較小。

對股票債券等有需求的在校大學(xué)生中，對于相關(guān)知識比較了解的僅占13.38%，僅限教材知識的占24.65%；對創(chuàng)業(yè)貸款知識有需求的在校大學(xué)生中，目前有自行創(chuàng)業(yè)打算的只有27.54%，而為以后創(chuàng)業(yè)儲備相關(guān)知識的占到絕大部分；對助學(xué)貸款知識有需求的在校大學(xué)生中，對助學(xué)貸款相當(dāng)了解和比較了解的占到55.27%；對學(xué)生信用卡知識有需求的在校大學(xué)生中，很有需求或有較大需求的占到73.07%，而對學(xué)生信用卡了解程度看，相當(dāng)或比較了解的僅占32.05%，吸引學(xué)生辦理信用卡的因素依次是購物分期付款（33.33%）、消費透支（19.23%）、消費積分（17.95%）；對留學(xué)貸款知識有需求的在校大學(xué)生中，有留學(xué)打算的占到95.35%，對留學(xué)方面的金融知識比較了解的占62.79%，留學(xué)時很有可能會選擇留學(xué)貸款的占到95.35%，留學(xué)時一定或很有可能會選擇留學(xué)保險的僅占13.95%。

二、大學(xué)生金融知識需求與供給存在的問題

（一）大學(xué)生金融知識需求分析

從調(diào)查中可以發(fā)現(xiàn)，在校大學(xué)生對金融知識有需求的占到半數(shù)以上，尤其是對個人理財類（證券投資等）和創(chuàng)業(yè)貸款的金融知識需求比例較大。證券投資對于當(dāng)代大學(xué)生來講并不陌生，尤其是財經(jīng)類院校的大學(xué)生對證券投資都報以好奇和投機的心理，所以，很多學(xué)生最初都是抱著試一試的態(tài)度涉足股票投資，由于受到部分學(xué)生炒股賺錢示范效應(yīng)的影響，加之從眾心理嚴(yán)重，不少大學(xué)生也隨之加入到炒股大軍中來，這一現(xiàn)象在經(jīng)濟相對發(fā)達地區(qū)的財經(jīng)類高校比較普遍。

大學(xué)生對創(chuàng)業(yè)貸款知識的需求可以說是大學(xué)生尋求就業(yè)出路的基石。近些年，大學(xué)應(yīng)屆畢業(yè)生人數(shù)迅速增加，就業(yè)壓力不斷增大，種種原因造成就業(yè)需求與市場供給的矛盾突出，高校創(chuàng)立了自己的創(chuàng)業(yè)園，為學(xué)生創(chuàng)業(yè)提供支持。大學(xué)生創(chuàng)業(yè)已經(jīng)成為一種潮流，影響著一代大學(xué)畢業(yè)生的畢業(yè)選擇。但是，本次問卷調(diào)查發(fā)現(xiàn)，69.62%的大學(xué)生認為創(chuàng)業(yè)需要依靠貸款資金。所以，大學(xué)生創(chuàng)業(yè)貸款知識的需求是比較迫切的。

（二）大學(xué)生金融知識供給分析

我們通過查閱石家莊地區(qū)幾所高校的教學(xué)計劃，發(fā)現(xiàn)當(dāng)前大部分學(xué)校尚未開設(shè)理財教育等相關(guān)課程，開設(shè)了理財課程的院校也缺乏系統(tǒng)性和完整性。理財課程真正得以開花結(jié)果的寥寥無幾。通過調(diào)查還發(fā)現(xiàn)，教育部和地方高校在大學(xué)生理財教育的方式、內(nèi)容和評價上存在很大的差異性。大多數(shù)高校都忽略了大學(xué)生理財教育，只是開設(shè)幾次講座，并未真正達到理財教育的目的。

在開設(shè)了理財課程的院校中，大學(xué)生理財教育課程設(shè)置也存在一些問題。一是高校缺乏培養(yǎng)大學(xué)生理財素質(zhì)的觀念。當(dāng)前，理財教育已經(jīng)成為我國高校素質(zhì)教育的一個重要組成部分，雖然，各高校也結(jié)合自身實際情況開展了有意義的理財教育嘗試，但是，零星支離、實施過程單一化的理財教育是遠遠不夠的，無法推動大學(xué)生理財教育的深入。理財課程設(shè)置不完善的主要原因是沒有把大學(xué)生理財素質(zhì)培養(yǎng)放到應(yīng)有的位置。我國高校的理財教育仍然處在起步階段，還有待于進一步的探索和實踐。二是大學(xué)生理財教育的內(nèi)容和方式過于單調(diào)和死板。理財課程中講述的內(nèi)容多為宏觀的投資理財，微觀的個人理財內(nèi)容涉及較少。教師常常是理論說教多，實際操作少，大多數(shù)是在口頭上的理財理論，而真正具有說服力的理財實際操作微乎其微，這必然導(dǎo)致大學(xué)生理財意識滯后和缺乏理財實踐，不可能學(xué)以致用。

三、對高校理財教育的建議

大學(xué)時代是理財?shù)钠鸩诫A段，也是學(xué)習(xí)理財?shù)狞S金時期，理財教育對于社會發(fā)展和大學(xué)生個人發(fā)展都具有深遠的現(xiàn)實意義。大學(xué)需要開設(shè)理財公共選修課，普及金融知識和培養(yǎng)理財能力。

（一）針對不同學(xué)科類別，制定理財類選修課程

對于不同專業(yè)的學(xué)生，高校應(yīng)當(dāng)根據(jù)不同學(xué)科類別，制定差異化的理財類選修課程，構(gòu)建文理交叉、互相滲透、專業(yè)口徑全方位覆蓋的課程體系。金融知識具有較多的數(shù)理知識，對于理工科院校學(xué)生來講，運用基本的數(shù)理統(tǒng)計知識進行理財、投資、貸款計算不成問題，但對于文史類學(xué)生來講，涉及到專業(yè)公式、模型等就會稍顯吃力。對此，建議院校在開展金融知識課程時，針對不同學(xué)科類別學(xué)生，開展不同類型的理財課程，注重文理交叉有針對性地展開理財教學(xué)，理工類學(xué)生側(cè)重投資理財?shù)氖找嬗嬎?、風(fēng)險分析等，文史類學(xué)生可以側(cè)重理財管理技能等。

（二）循序漸進，注重課程連貫性

從調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，年級越高的大學(xué)生對理財知識越感興趣。因此，課程開設(shè)時間應(yīng)從大學(xué)一年級開始，這一階段是進行理財意識和能力培養(yǎng)的最佳時期。理財教育課程的內(nèi)容可以從在校大學(xué)生身邊的金融需求入手，采取生動活潑、形式多樣、易于被學(xué)生接受的教學(xué)方法，培養(yǎng)理財素質(zhì)。先教學(xué)生制作個人收支平衡表，掌握自己的收支情況，看看自己是否做到了收支平衡。然后從小額儲蓄、學(xué)生信用卡、助學(xué)貸款、股票投資等實際操作逐步推進理財教育，使他們樹立正確理財觀念，增強自立感和責(zé)任感。進入二年級再開設(shè)理財基礎(chǔ)理論知識，如理財規(guī)劃原理、金融基礎(chǔ)、稅務(wù)基礎(chǔ)、保險基礎(chǔ)和理財法律等，可讓學(xué)生對當(dāng)今比較熱門的理財方式有常識性的了解。到三四年級時，可以逐步開設(shè)理財實務(wù)性課程，做到學(xué)以致用，理論與實踐相結(jié)合。隨著年級的提升，大學(xué)生應(yīng)該逐步學(xué)習(xí)較為專業(yè)的知識，在這個過程中應(yīng)注意課程的連貫性，循序漸進，這樣能起到很好的效果。

（三）注重實踐教育，提高理財技能

篇(4)

右圖反映了某一股票的價格波動情況，從中可以看出( )

A　企業(yè)經(jīng)營狀況直接決定股票價格的波動

B　股票價格波動具有很大的不確定性

C　股票具有高風(fēng)險、高收益同在的特點

D　股票價格的波動取決于股民的心理預(yù)期

這道雙選題的正確答案是B和C。下面筆者結(jié)合高中教材和基本證券常識，針對四個選項進行詳細分析，以期對廣大師生今后的教與學(xué)有所助益。

1　關(guān)于A項的相關(guān)分析：企業(yè)經(jīng)營狀況直接決定股票價格的波動?

無論是商品交換還是股票這種資本證券的交換，交換的基礎(chǔ)都是交換品的價值，從本質(zhì)上說，交換品的價值決定交換品的價格。在馬克思所講的商品價值決定論中，商品的價值決定價格，價格圍繞著商品價值波動，價格反映價值。資本的價值包括兩部分，一部分是現(xiàn)有資產(chǎn)的賬面價值，另一部分是資本未來盈利的價值。股票的價格就是由不變的資產(chǎn)價值加上變動的盈利價值所共同決定的。由此看出，資本盈利的能力才是決定資本價格的核心。影響企業(yè)盈利能力的因素包括企業(yè)的經(jīng)營理念、企業(yè)的經(jīng)營方式、企業(yè)所處的行業(yè)背景等。一方面，紛繁復(fù)雜的各種信息和未來的不確定性影響了對于企業(yè)未來盈利評估的不確定性，從而影響了對企業(yè)估值的不確定性。另一方面，任何一個估值都不是靜態(tài)的，都要根據(jù)隨時出現(xiàn)的各種可能改變對企業(yè)盈利能力的信息而重新確立。這樣，從兩方面看資本的價值都是不確定和變化的。

資本估值的不確定導(dǎo)致價格的不確定，然而，價格有其合理空間，雖然有時候價格會因為某些因素偏離其合理空間，但完全脫離價值的炒作都是虛夸的、不真實的、盲目的和危險的。一只股票是這樣，對于整個股票市場更是這樣，沒有真實價值支撐的價格只能是曇花一現(xiàn)，股票市場的虛假繁榮不但對經(jīng)濟實體沒有好處，反而蘊藏著巨大的危險，典型的例證如荷蘭郁金香投機風(fēng)潮的顛覆、日本地產(chǎn)炒作泡沫的破裂等。

2　關(guān)于B項的相關(guān)分析：股票價格波動具有很大的不確定性!

上市公司經(jīng)營狀況的好壞對股票價格的影響確實很大，除此以外，股票價格的波動還時刻受到市場供求關(guān)系、宏觀經(jīng)濟、政治、軍事、經(jīng)濟周期循環(huán)、產(chǎn)業(yè)政策、貨幣政策、財政政策、市場利率、通貨膨脹、匯率變化、國際收支狀況、證券主管部門的政策與措施、資金的多少、人為操縱、投資者偏好、投資者預(yù)期、天災(zāi)人禍等諸多因素的影響，甚至是一則虛假的消息都能引起股價的波動或震蕩?？梢姡蓛r的漲跌波動、電腦屏幕上的指數(shù)、股票各種技術(shù)圖形的變化，僅僅是復(fù)雜的股票市場中各方力量進行博弈的瞬間體現(xiàn)。要想準(zhǔn)確預(yù)言股價短周期的漲跌變化情況，是不可能的。因為股票價格圍繞其內(nèi)在價值的上下波動是一個隨機過程，沒有任何軌跡可尋。

所有證券分析方法最終都只有一個目標(biāo)，那就是解釋和預(yù)測股價的走勢。不同的方法嘗試從不同的路徑和角度去把握市場。但是從短期來看，幾乎沒有辦法準(zhǔn)確地把握股價的漲跌。個體的力量在上述諸多因素面前經(jīng)常顯得微不足道，更何況信息不對稱，對股票的了解和分析又存在著不同程度的缺陷。所以，只有淡化影響短期波動的因素，重點分析影響價格長期基本走勢的因素，才能找到一個確定的、一般性的規(guī)律。這正是遵循資源配置的規(guī)律，選擇質(zhì)地優(yōu)良的上市公司從事價值投資的理念受到世人推崇的原因之一。

3　關(guān)于C項的相關(guān)分析：股票具有高風(fēng)險、高收益同在的特點!

股票是資本的標(biāo)簽，股票的資本性決定了股票的收益性和風(fēng)險性。股票的風(fēng)險和收益不僅并存，而且對稱。

股票的高收益性：投資者購買股票的動機是由于它能夠給持有者帶來預(yù)期’收益，即期值，包括股票的未來股息、紅利收入、資本利得以及股本增值收益。從世界金融史來看，相對于其他金融投資品種，股票的投資回報率最高。據(jù)統(tǒng)計，如果在1925年拿出l美元投資美國金融品種。一直持有到1998年，那么，這70多年問，假如投資的是長期國債，1美元將變成45.83美元；如果是短期國債，1美元將變成14.21美元；如果是公司債券，1美元將變成56.70美元；如果是投資股市，1美元將變成2330.86美元!我國的股市發(fā)展雖然只有短短十幾個春秋，但如果1990年底你在飛樂音響上市時，購買1萬元的股票，一直持有到2007年，股價上漲超過了520倍，1萬元人民幣就變成了520萬元人民幣。

股票的高風(fēng)險性：股票和風(fēng)險是孿生子，股市風(fēng)云永遠變幻莫測，沒人能夠準(zhǔn)確無誤地預(yù)測股市行情。所謂股市中的風(fēng)險是指在競爭中，由于未來經(jīng)濟活動的不確定性，或各種事先無法預(yù)料的因素的影響，造成股價隨機性的波動，使實際收益和預(yù)期收益發(fā)生背離，從而使投資者有蒙受損失甚至破產(chǎn)的可能。本質(zhì)上講，股票的風(fēng)險就是企業(yè)經(jīng)營的風(fēng)險。從風(fēng)險與收益的關(guān)系來看，證券投資風(fēng)險可分為市場風(fēng)險(叉稱系統(tǒng)風(fēng)險)和非市場風(fēng)險(又稱非系統(tǒng)風(fēng)險)兩種。

關(guān)于股票的高風(fēng)險性，以股神巴菲特為例，2008年他以620億美元的身價問鼎福布斯世界首富，到2009年卻以370億美元退居第二席，在金融危機的影響下，一年來他的資產(chǎn)也縮水了200多億美元。再如中國股市，以2007年10月16日為界，經(jīng)歷了一次由大牛到大熊的冰火兩重天，前幾年“傻子都賺錢”的賺錢效應(yīng)，轉(zhuǎn)眼之間便成了“股神也套牢”的悲慘局面。嚴(yán)酷的現(xiàn)實給廣大股民進行了一次“股市有風(fēng)險，人市需謹(jǐn)慎”的極為深刻的教育。

4　關(guān)于D項的相關(guān)分析：股票價格的波動取決于股民的心理預(yù)期?

篇(5)

關(guān)鍵詞： 證券公司；效率；風(fēng)險調(diào)整

中圖分類號：F830.9文獻標(biāo)識碼：A文章編號：1003-7217（2013）05-0051-04

一、引言

證券公司分別以承銷商和經(jīng)紀(jì)商的身份，在一級市場和二級市場上都發(fā)揮著不可替代的作用，其效率的高低對于資本市場的運行效率和整個社會的資源配置效率而言，顯然具有不可低估的影響。根據(jù)證券行業(yè)的特有屬性，對證券公司進行科學(xué)的效率評價，不僅有助于證券公司合理界定自身經(jīng)營管理狀況、有效提高經(jīng)營管理效率，而且有助于監(jiān)管部門加強證券公司分類監(jiān)管、提高監(jiān)管效率。

目前，已經(jīng)有部分文獻對證券公司效率及其影響因素進行了實證分析。例如，樊宏（2002）、朱南、劉一（2008）分別利用數(shù)據(jù)包絡(luò)方法（Data Envelopment Analysis，以下簡稱為“DEA方法”）分析了我國部分證券公司的經(jīng)營效率[1]。宋健、劉艷（2006）在利用DEA方法測度技術(shù)效率和規(guī)模效率的基礎(chǔ)上，通過回歸分析了我國證券業(yè)市場績效（ROA）的影響因素[2]。李蘭冰等（2011）將DEA方法與Meta Frontier模型、Malmquist指數(shù)和TOBIT模型結(jié)合起來，對海峽兩岸證券業(yè)經(jīng)營效率進行了比較研究[3]。黃璐等（2011）、高士亮、程可勝（2011）分別利用三階段DEA方法，對我國證券行業(yè)的經(jīng)營效率進行了實證分析[4-5]。

然而，上述文獻在對證券公司效率進行評價過程中，都是在一般的財務(wù)指標(biāo)和其它規(guī)模指標(biāo)的基礎(chǔ)上構(gòu)造投入和產(chǎn)出指標(biāo)，沒有考慮證券行業(yè)直接面對急劇波動的證券市場、風(fēng)險極高的特有屬性，沒有將風(fēng)險暴露作為一種投入而納入到證券公司效率評價過程之中。

本文以風(fēng)險作為證券公司效率評價中的一種投入，基于2010年證券公司財務(wù)報告和凈資本數(shù)據(jù)，以凈資產(chǎn)與凈資本之差作為風(fēng)險暴露水平的指標(biāo)，利用DEA方法，對我國證券公司效率進行實證分析，并將這一結(jié)果與不考慮風(fēng)險差異條件下的效率評價結(jié)果進行比較分析。

二、研究設(shè)計

迄今為止，對任一類組織的效率進行具有理論基礎(chǔ)的評價，一般遵循由Farrel（1957）提出、在Charnes、Cooper & Rhodes（1978）的開創(chuàng)性研究中得到推廣的思路，即假設(shè)一類組織利用某些投入生產(chǎn)某些產(chǎn)出，并根據(jù)實際數(shù)據(jù)擬合出一個“最佳實踐”（Best Practice）技術(shù)，作為衡量實際效率的參照系，然后針對某個經(jīng)濟變量（例如投入、產(chǎn)出、成本、利潤等），計算該變量在參照技術(shù)和實際技術(shù)下的值，二值之比（或者其倒數(shù)）即為所估計的效率值[6-7]。

根據(jù)上述思路，效率評價主要包括以下內(nèi)容：參照技術(shù)的估計方法、作為效率衡量對象的經(jīng)濟變量以及投入產(chǎn)出變量的選擇。

本文旨在探討風(fēng)險在證券公司效率評價中的作用，并在充分考慮數(shù)據(jù)可得性的基礎(chǔ)上提出一種經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整的證券公司效率評價方法。因此，盡管前沿分析法及其DEA、SFA等分支不斷得到發(fā)展，如Charnes等人（1985）提出了純技術(shù)效率概念，Andersen & Petersen（1993）和Lovell & Rouse（2003）等人提出了超效率DEA模型，本文將僅僅基于基本的效率評價模型進行分析。實際上，本文提出的以風(fēng)險作為投入、并按照凈資產(chǎn)與凈資本之差來計量證券公司的風(fēng)險的思路，可以很方便地拓展到生產(chǎn)效率評價模型的其它形式中[8-10]。

（一）參照技術(shù)的估計方法

本文旨在提出通過將風(fēng)險作為一種投入引入證券公司效率評價過程及其實現(xiàn)方法，不涉及對參照技術(shù)的估計方法的具體設(shè)定。實際上，本文提出的方法適用于參照技術(shù)的所有估計方法，包括非參數(shù)估計方法（如DEA、FDH）和參數(shù)估計方法（如SFA、DFA、TFA）。

為了便于理解，本文將以證券公司效率評價文獻中使用最為廣泛的DEA方法作為參照技術(shù)的估計方法。在具體應(yīng)用中，DEA方法包括不變規(guī)模報酬（CRS）和可變規(guī)模報酬（VRS）等兩種形式。由于我國目前對證券行業(yè)實行業(yè)務(wù)資格審批與資本實力掛鉤的監(jiān)管方式，從事較高風(fēng)險的證券業(yè)務(wù)需要具備較高的凈資本，而本文將風(fēng)險視為一種投入，因此本文將只考慮CRS形式。

（二）效率衡量對象

效率一般可以按照衡量對象分為投入導(dǎo)向（Input Oriented）的效率和產(chǎn)出導(dǎo)向（Output Oriented）的效率，在涉及價格因素的情況下，也可以分為技術(shù)效率、配置效率以及作為二者之比的純技術(shù)效率。由于證券公司的部分投入和產(chǎn)出的價格很難合理地估計，本文將不考慮配置效率和純技術(shù)效率，而只考慮投入導(dǎo)向的技術(shù)效率（以下簡稱為“投入技術(shù)效率”）和產(chǎn)出導(dǎo)向的技術(shù)效率（以下簡稱為“產(chǎn)出技術(shù)效率”）。

若記生產(chǎn)集為T，定義投入集為L（η）={χ|（χ，η）∈T}，產(chǎn)出集為P（χ）={η|（χ，η）∈T}。則投入技術(shù)效率為EI（χ，η）=min{λ|λχ∈L（η）}，產(chǎn)出技術(shù)效率為Eo（χ，η）=max{λ|λμ∈L（χ）}。將其中生產(chǎn)集T替換為由（1）式表示的參照生產(chǎn)集，即可得到DEA方法的CRS形式下投入技術(shù)效率與產(chǎn)出技術(shù)效率之值。

（三）投入與產(chǎn)出的選擇

投入與產(chǎn)出的選擇對于決策單元的效率評價結(jié)果具有相當(dāng)重要的影響，研究者往往基于其研究目的和側(cè)重點來選擇投入和產(chǎn)出指標(biāo)。

在投入選擇方面，對于一般生產(chǎn)企業(yè)來說，投入包括固定資產(chǎn)、勞動力、能源、原料和外購服務(wù)等多種類型，而對于證券公司來說，后三者從其歸屬于當(dāng)期的成本在營業(yè)支出中所占比例來看微不足道，因此，程可勝（2009）、王曉芳與程可勝（2009）、高士亮與程可勝（2011）等將固定資產(chǎn)和勞動力作為證券公司僅有的兩種投入[11-12]。

但是，很多證券公司不僅從事經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和投行業(yè)務(wù)，而且從事證券投資業(yè)務(wù)，并因此取得投資收益或者損失，其產(chǎn)出的生成除了依賴于勞動力投入之外，在更大程度上依賴于資金，而不是固定資產(chǎn)，因此以固定資產(chǎn)而不是資金作為資本投入，并不符合證券行業(yè)的典型特征。以資金作為資本投入，首先需要合理地界定資金的范圍，不同的界定方法會導(dǎo)致不同的資本投入選擇。其中一種界定方法強調(diào)資金的存量，另一種界定方法則強調(diào)資金的流量或者說資本提供的“服務(wù)”，此外，李蘭冰等（2011）將上述兩種方法結(jié)合起來，同時以一種存量（注冊資本或者凈資產(chǎn)）和一種流量（管理費用或者營業(yè)費用）作為資本投入。但是，由于資本的存量是其提供的服務(wù)的基礎(chǔ)，而且現(xiàn)有的證券行業(yè)監(jiān)管體制是基于資本的存量建立的，所以存量方法更加合理，本文將采用這一界定方法。由于注冊資本具有名義性和調(diào)整滯后性，并不能真實、及時地反映證券公司資本投入規(guī)模，在以職工薪酬作為勞動力投入的指標(biāo)的同時，以凈資產(chǎn)作為唯一的資本投入。

此外，在證券公司效率評價過程中不考慮風(fēng)險暴露水平的差異并進行相應(yīng)的風(fēng)險調(diào)整，將導(dǎo)致效率評價結(jié)果失真。在證券公司效率評價過程中進行風(fēng)險調(diào)整，并保持評價方法和分析結(jié)果解讀方面的一致性，就只能從投入產(chǎn)出指標(biāo)方面入手。這可以通過對投入產(chǎn)出指標(biāo)進行風(fēng)險調(diào)整實現(xiàn)，也可以通過將風(fēng)險直接作為一種投入納入效率評價模型中來實現(xiàn)。本文將采用后一種方法。

將風(fēng)險作為一種投入進行證券公司效率評價，其前提是存在一種適用于不同業(yè)務(wù)類型和規(guī)模的風(fēng)險衡量指標(biāo)。目前，各個證券公司具有不同的分類評級和業(yè)務(wù)資格組合，其經(jīng)營策略和業(yè)務(wù)重心不盡一致，而且其股票、債券等資產(chǎn)的持倉數(shù)據(jù)并不會公開?？紤]到這一點，基于凈資本與凈資產(chǎn)提出一種具有普遍的適用性、數(shù)據(jù)可得性和可行性的風(fēng)險衡量指標(biāo)。根據(jù)有關(guān)法規(guī)，證券公司的凈資本是在凈資產(chǎn)的基礎(chǔ)上通過對特定項目進行一定比例的扣減計算得到的，其中扣減比例根據(jù)監(jiān)管部門對上述項目的風(fēng)險特征的判斷決定。這一做法實際上相當(dāng)于對凈資產(chǎn)進行風(fēng)險調(diào)整，凈資產(chǎn)與凈資本之間的差額反映了證券公司承擔(dān)的風(fēng)險的大小，本文以此差額作為風(fēng)險投入。

在產(chǎn)出選擇方面，現(xiàn)有研究有的關(guān)注證券公司整體業(yè)績，而將營業(yè)收入[11]-2011利潤總額[2]以及營業(yè)收入和凈利潤作為產(chǎn)出，其他研究則更為關(guān)注各項主營業(yè)務(wù)經(jīng)營情況，而以多項主營業(yè)務(wù)收入作為產(chǎn)出[13]。本文以凈利潤作為唯一的產(chǎn)出。

（四）樣本的選取

以2010年末存在的106家證券公司作為樣本，為了保證設(shè)定的風(fēng)險投入指標(biāo)為正值以及有關(guān)數(shù)據(jù)存在，從中剔除了1家未報告職工薪酬信息的證券公司（中金公司）、7家凈資產(chǎn)小于凈資本的證券公司（北京高華、東北證券、東興證券、高盛高華、瑞銀證券、英大證券、中航證券）和1家年初凈資產(chǎn)小于年初凈資本的證券公司（華融證券），因此，樣本實際上僅包括97家公司。所有樣本數(shù)據(jù)均來自中國證券業(yè)協(xié)會網(wǎng)站排名和證券公司年報。

表1列出了樣本觀測值的描述性統(tǒng)計。其中，勞動力投入（職工薪酬）、資本投入（凈資產(chǎn)）、風(fēng)險投入（凈資產(chǎn)與凈資本之差）和產(chǎn)出（凈利潤）均以萬元為單位，并通過四舍五入取整數(shù)值。

為了與凈利潤和職工薪酬等流量在時間上保持一致，年初（年末）風(fēng)險投入按照年初（年末）凈資產(chǎn)與年初（年末）凈資本之差計算，凈資產(chǎn)和風(fēng)險投入均按照其年初和年末之平均值計算。

三、效率評價結(jié)果與分析

按照上述方法，將風(fēng)險作為證券公司的一種投入，并以凈資產(chǎn)與凈資本之差作為風(fēng)險投入的變量，基于97家樣本公司2010年的數(shù)據(jù)，進行證券公司技術(shù)效率的數(shù)據(jù)包絡(luò)分析，其結(jié)果如表2。其中部分結(jié)果由于經(jīng)過四舍五入保留兩位小數(shù)而完全相等。根據(jù)這一結(jié)果，2010年末凈資產(chǎn)規(guī)模最大的5家證券公司均未達到生產(chǎn)前沿面。截止2010年末已上市的13家證券公司中僅有2家位于生產(chǎn)前沿面上。

為了與不考慮風(fēng)險投入的情況下的證券公司效率評價結(jié)果進行比較，利用同樣的樣本、數(shù)據(jù)和方法，以職工薪酬和凈資產(chǎn)分別作為勞動力和資本投入，以凈利潤作為產(chǎn)出進行DEA分析，其結(jié)果與上述包含風(fēng)險投入的效率評價結(jié)果之間的相關(guān)系數(shù)只有0.25，僅存在極其微弱的正相關(guān)關(guān)系。這說明，在考慮和不考慮風(fēng)險的條件下對證券公司效率進行DEA分析，所得到的結(jié)果會出現(xiàn)較大差異。

為了揭示上述關(guān)系對于子樣本的穩(wěn)健性，分別以凈資產(chǎn)和風(fēng)險投入作為排序依據(jù)，將整個樣本劃分為規(guī)模較大（或者風(fēng)險較高）、規(guī)模（或者風(fēng)險）適中、規(guī)模較小（或者風(fēng)險較低）的三組，分別對上述各組在考慮和不考慮風(fēng)險條件下的效率值進行相關(guān)分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，其相關(guān)系數(shù)全部為正，但均不大于0.37。這表明，考慮和不考慮風(fēng)險條件下的證券公司效率評價結(jié)果之間的重要差別，并不依賴于規(guī)模和風(fēng)險投入等屬性。

四、結(jié)論

不同證券公司因從事的證券業(yè)務(wù)的性質(zhì)和風(fēng)險偏好等方面的差異，具有不同的風(fēng)險屬性。證券公司直接面對復(fù)雜多變的金融市場使得風(fēng)險屬性對其效率評價很可能具有重要意義。而現(xiàn)有的證券公司效率評價研究均沒有考慮證券公司的風(fēng)險屬性，這很可能導(dǎo)致證券公司效率評價結(jié)果的失真。本文提出了一種基于DEA的經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整的證券公司效率評價方法，將風(fēng)險作為證券公司的一種投入，并利用證券公司凈資本監(jiān)管及相關(guān)數(shù)據(jù)提出按照凈資產(chǎn)與凈資本之差來計量風(fēng)險，從而保障這一方法應(yīng)用上的數(shù)據(jù)可得性和實踐可行性。

本文研究發(fā)現(xiàn)，在考慮和不考慮風(fēng)險的前提下分別利用完全相同的樣本、數(shù)據(jù)和方法得到的證券公司效率評價值之間的相關(guān)關(guān)系極其微弱。上述研究結(jié)果表明，是否考慮風(fēng)險投入上的差異對于證券公司效率評價結(jié)果具有顯著影響。實際上，本文對樣本證券公司的效率評價結(jié)果與現(xiàn)有研究結(jié)果之間大相徑庭，這種差異除了可能源于樣本和方法的不同之外，也很可能是由于本文在效率評價中考慮了風(fēng)險的影響，而現(xiàn)有研究都沒有。

如果監(jiān)管部門有關(guān)凈資本指標(biāo)的計算方法的設(shè)定能夠充分考慮了證券公司的經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整的資本充足性，從而使得凈資產(chǎn)與凈資本之差能夠充分反映證券公司之間的風(fēng)險差異，那么，根據(jù)上述研究結(jié)果，可以推斷，證券公司效率不僅與管理和技術(shù)等傳統(tǒng)影響因素有關(guān)，而且很可能受到風(fēng)險偏好和風(fēng)險承擔(dān)等因素的影響。

參考文獻：

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[11]程可勝. 中國證券公司效率的實證分析[J]. 華東經(jīng)濟管理， 2009， 23（8）： 82-87.

篇(6)

關(guān)鍵詞：買殼上市；借殼上市；資本市場

一、理論基礎(chǔ)

所謂的間接上市主要有兩種渠道，買殼上市和借殼上市，其實質(zhì)是借助上市公司的殼資源，運用收購與兼并的方式，達到上市目的的一種股權(quán)或產(chǎn)權(quán)交易行為。所以買殼上市與借殼上市的首要目標(biāo)是尋找、獲得殼公司，在這一途徑上兩者有所不同。買殼上市通過直接買殼的方式獲得殼公司，買殼指的是通過買入一定數(shù)量的某家上市公司的股票而達到控股該公司的目的。而借殼上市的殼公司一般是集團公司的子公司，不存在收購股份買殼的步驟。其基本思路是集團公司或大型企業(yè)先將一個子公司或部分資產(chǎn)改造重組后上市，然后再將其他資產(chǎn)注入。有些大型集團整體效益低下，難以達到上市資格或者有的甚至喪失了配股資格。于是企業(yè)傾向于采取先集中優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市的方式。

在獲取殼公司后，下一步就是要把自己的資產(chǎn)注入殼公司，從而達到本公司間接上市，得以利用股票市場發(fā)展擴張的目的。就我國企業(yè)的實際情況看，可以歸納為以下四種注資方式。首先可以直接用現(xiàn)金購買，即殼公司直接用自己的資金購買母公司的資產(chǎn)，通過逆向收到以達到母公司將資產(chǎn)注入殼公司的目的。其次，可以運用資產(chǎn)置換的途徑，采用這種方式時通常是母公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)置換殼公司的不良資產(chǎn)或者是用母公司中與殼公司相關(guān)聯(lián)的主業(yè)務(wù)資產(chǎn)來置換殼公司的其他資產(chǎn)，以支持殼公司的發(fā)展。第三是使用實物配股的途徑，配股通常以現(xiàn)金形式進行，但也可以采用實物資產(chǎn)折算為現(xiàn)金的方式參與上市公司配股，從而把非上市資產(chǎn)注入上市殼公司。最后還可以直接運用公司合并來注入資產(chǎn)。其實質(zhì)是上市公司通過增發(fā)股份給非上市公司的權(quán)益所有人而把非上市公司并入旗下。這種做法使得上市公司不需花錢就能實施兼并，而非上市公司則用自己的資產(chǎn)換取了上市公司的股份。

二、案例分析

金融街控股股份有限公司的前身是重慶華亞現(xiàn)代紙業(yè)股份有限公司，其主要從事于包裝行業(yè)。金融街集團是北京市西城區(qū)國資委全資擁有的以資本運營和資產(chǎn)管理為主營業(yè)務(wù)的所有制企業(yè)。1999年12月，原來的重慶華亞控股股東華西集團和北京金融街集團簽訂了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，華西集團將其持有的約占股權(quán)比例的61.88%的股份轉(zhuǎn)讓給了金融街集團；經(jīng)過財政部和中國證監(jiān)會批準(zhǔn)，2000年5月金融街集團在深圳證交所辦理了該股權(quán)過戶的相關(guān)手續(xù)，基本完成了股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程。同月，金融街控股股份有限公司在股東大會上審議批準(zhǔn)了"資產(chǎn)置換協(xié)議"，協(xié)議主要內(nèi)容為：金融街控股將所擁有的全部資產(chǎn)及全部負債整體置出公司，金融街集團按照凈資產(chǎn)相等的原則將相應(yīng)的資產(chǎn)及所對應(yīng)的負債置入公司，置入凈資產(chǎn)大于置出凈資產(chǎn)的部分作為金融街控股對金融街集團的負債，由金融街控股無償使用三年。金融街控股整體資產(chǎn)置換完成后，全面退出包裝行業(yè)，主要從事房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)。此后，金融街控股進行了股本變動，增加了總股本，同時進行了董事會改組。最終金融街控股除保留"重慶華亞"的股票代碼外，完全變成了一個全新的公司。

首先此案例中金融街集團采用了買殼上市的方式達到了其上市目的。金融街集團直接用現(xiàn)金從華西集團手中購買了其所持有的重慶華亞集團的股份，達到了對重慶華亞集團的控股目的。由于能否獲得控股地位是借殼上市成功與否的關(guān)鍵因素。有些上市公司，其股權(quán)很分散，關(guān)聯(lián)關(guān)系復(fù)雜，借殼上市后難以真正獲得控股地位。而金融街直接獲得了超過50%的股份達到控股地位。企業(yè)間接上市一般出于多方面的考慮。相對于直接上市來說，間接上市的速度與成本比首次上市要低，而借殼上市以后，也可以利用再次融資的優(yōu)勢，不斷的優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，減低融資成本，有效的分散風(fēng)險。并且上市之后相對于直接融資來說，能獲得更好的廣告效應(yīng)，有效的提高公司的知名度，也避免了出現(xiàn)中小企業(yè)貸款困難，難以融資的問題。正因為如此，金融街控股公司想要直接融資并且采用間接上市的方式達到其目的。

其次，華亞公司出售殼資源也是有多方面的考慮，一方面公司業(yè)務(wù)競爭壓力大，公司業(yè)績持續(xù)惡化，通過出售殼資源的方式可以有效地保持上市地位；另一方面出售殼資源可以提升公司的業(yè)績與競爭力，優(yōu)化企業(yè)的產(chǎn)業(yè)，實現(xiàn)企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。華亞公司正是經(jīng)過了殼資源的出售，從競爭壓力巨大的包裝行業(yè)轉(zhuǎn)向了利潤率更高的房地產(chǎn)行業(yè)，使自己公司有了長足的發(fā)展。

第三，金融街集團在資產(chǎn)注入時采用了資產(chǎn)置換的途徑來注入資產(chǎn)，使用資產(chǎn)置換方式有利于殼公司以較小的代價吸納優(yōu)良資產(chǎn)，剝離不良資產(chǎn)，提高經(jīng)濟效益。金融街在對重慶華亞控股之后，注入了其優(yōu)良資產(chǎn)，同時剔除了殼公司以前的業(yè)務(wù)，而從事母公司的主營業(yè)務(wù)，借殼上市后，金融街甩掉了幾乎所有與房地產(chǎn)開發(fā)不相關(guān)的業(yè)務(wù)。使其在上市后保持了良好的運作狀態(tài)。

最后，在金融街集團通過此次買殼上市，可以有效的避免現(xiàn)行股票發(fā)行規(guī)模的限制，現(xiàn)行股票發(fā)行規(guī)模實行額度控制。財政部、證監(jiān)會對每個公司發(fā)行上市是有限制的，進入上市公司的資產(chǎn)規(guī)模也收到一定限制，而金融街集團通過買殼上市有效的注入了其優(yōu)良資產(chǎn)達到上市目的。同時也盤活了存量資產(chǎn)，增強了上市公司實力，優(yōu)化了資源配置。

通過對于金融街控股案例的相關(guān)分析，可以看出購買或者借用殼公司，將資產(chǎn)注入殼公司達到運用殼公司使母公司上市的方式有利于形成優(yōu)勝劣汰的競爭機制，提高上市公司質(zhì)量，優(yōu)化股市結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)，同時也有利于重新配置殼資源，使殼資源價值最大化。但這種方式也會到來一定的弊端：首先，借殼上市會使殼公司股價異常，可能導(dǎo)致證券市場整體波動。由于信息的不完全性以及市場傳言會影響上市券商的購股行為引起大幅股價波動，使股價出現(xiàn)暴漲暴跌的現(xiàn)象，給中小投資者帶來的傷害。其次，購買殼公司的過程往往涉及券商自身殼公司、當(dāng)?shù)卣⑼顿Y者等多方面的利益，在相互的利益博弈過程中會導(dǎo)致談判過程過長，難以平衡各方面利益，進而導(dǎo)致不確定因素增多，風(fēng)險加大。第三，上市過程的隱性成本較大。除了談判過程中可能出現(xiàn)的成本，借殼上市過程中的稅收也要耗費巨大成本。買殼過程中的印花稅或者逆向收購和資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程中的印花稅和轉(zhuǎn)移資產(chǎn)所得稅，都要耗費巨大的現(xiàn)金流，給公司帶來一定的風(fēng)險。

三、政策建議

由于間接上市會對證券市場產(chǎn)生一系列的影響，所以政府應(yīng)該積極維護中小投資者的利益，筆者在此提出以下個人建議。首先擴大企業(yè)公開上市的渠道，政府要在適度降低IPO門檻的同時保證證券公司合規(guī)經(jīng)營并積極幫助其打通公開上市的渠道。其次，政府應(yīng)該完善證券公司上市的輿論環(huán)境和政策環(huán)境，對券商借殼上市進行積極引導(dǎo)和適當(dāng)輔助。同時加強對于上市券商監(jiān)管，建立強制信息披露和內(nèi)控機制，對證券公司應(yīng)該增加社會和市場的監(jiān)督，從而形成更良好的監(jiān)管環(huán)境。最后，完善立法規(guī)范相關(guān)程序，減少大股東侵害小股東利益事件的發(fā)生，最重要的是要維護法制和社會的公平性。通過適當(dāng)采取立法規(guī)范的方法，對公司決策、股東建議等機制進行進一步的規(guī)范。在資本市場環(huán)境不斷完善的情況下，雖然資本市場的有效發(fā)展給證券行業(yè)的帶來了很大的促進作用。但是借殼上市背后仍存在不少隱患，這需要政府、證監(jiān)會、證券行業(yè)協(xié)會以及上市公司等多方的共同努力，才能促使我國資本市場不斷地健康發(fā)展，促進社會主義市場經(jīng)濟的繁榮。

參考文獻：

[1] 黃憲 著.貨幣金融學(xué)[M]，武漢：武漢大學(xué)出版社.2008，9

[2] 吳曉求 著.證券投資學(xué)[M]，北京：中國人民大學(xué)出版社.2009，2

篇(7)

一、中國的資本賬戶開放

自從1979年中國開始資本賬戶的開放進程以來，目前中國已初步形成了與國際資本市場有進有出、雙向交流的資本流動格局，主要體現(xiàn)在資本項下交易規(guī)模的迅速擴大以及資本流入已達到相當(dāng)規(guī)模。

當(dāng)然，中國還沒有實現(xiàn)資本賬戶的完全開放。根據(jù)IMF《國際收支手冊（第五版）》，筆者依照劉光燦（2004）的方法對中國資本賬戶開放現(xiàn)狀進行了一些梳理。[1](165-172)

1．在證券業(yè)務(wù)方面，除了QFII的額度之外，外國投資者只可以在境內(nèi)購買B股和中國境外上市的證券，而不得在境內(nèi)購買A股和其他人民幣債券。除了QDII的額度之外，境內(nèi)任何機構(gòu)和個人不可以在境外買賣和發(fā)行股票、債券、貨幣市場工具及衍生工具。

2．在信貸往來方面，除外商投資企業(yè)外，境內(nèi)其他機構(gòu)對外借款或擔(dān)保首先要取得借款主體資格，然后要有借款指標(biāo)并由外匯局審批相關(guān)金融條件。除境內(nèi)金融機構(gòu)可以遵照外匯資產(chǎn)負債比例管理規(guī)定對外放貸外，境內(nèi)工商企業(yè)不可以對外放貸。除銀行和財政部外，境內(nèi)機構(gòu)償還外債本息均需得到國家外匯管理局的核準(zhǔn)。

3．在直接投資(包括不動產(chǎn)投資)方面，對外商在華直接投資主要采用產(chǎn)業(yè)政策上的指導(dǎo)，限制不多，外匯方面主要是真實性審核。但對外直接投資必須經(jīng)有關(guān)部門審批，并經(jīng)外匯管理部門外匯來源、投資風(fēng)險審核和匯出資金核準(zhǔn)，并要求繳納匯回利潤保證金。

4．在個人資本流動方面，禁止居民與非居民個人之間的相互借貸，禁止居民個人向國外移民的資本轉(zhuǎn)移。特別對于商業(yè)銀行和其它信用機構(gòu)而言，對外借款實行年度規(guī)模限制；對非居民的放款（包括商業(yè)性的或金融性的），國家外匯管理局設(shè)定外匯資產(chǎn)負債管理比率；國內(nèi)銀行的外匯流動資產(chǎn)（一年以內(nèi)）不得低于外匯總資產(chǎn)的30%，外資金融機構(gòu)流動性資產(chǎn)余額與流動性負債余額的比例不得低于25%。另外，三個月以內(nèi)可變現(xiàn)的存放、拆放國內(nèi)外同業(yè)外匯資金、購買金融轉(zhuǎn)讓外幣有價證券占款、存放中央銀行外匯資金和外匯現(xiàn)鈔等之和不得低于外匯總資產(chǎn)的15%；如果人民銀行在監(jiān)管中發(fā)現(xiàn)外國銀行的敞口頭寸過大，就會要求其進行糾正。對國內(nèi)銀行的外匯敞口限制則為：自營外匯交易的總量不得超過其外匯資本金或外匯營運資金的20%，且隔夜敞口頭寸不得超過其外匯資本金或外匯營運資金的1%。

下面采用傳統(tǒng)的總量測度方法，也就是用跨境資本流動（資本外流總量與資本內(nèi)流總量之和）占實體經(jīng)濟的比例來測度中國的資本賬戶開放度（KAO）。圖1顯示1982―2006年中國資本賬戶開放度的年度變化狀況。

從圖1顯示的結(jié)果可以看出，利用跨境資本流動占實體經(jīng)濟比例測度的中國資本賬戶開放度在1994―2006年期間呈現(xiàn)多次震蕩，但中國資本賬戶開放度從2003年開始又出現(xiàn)一輪升勢，顯示中國的資本賬戶開放將會漸進加速。

二、中國金融發(fā)展的現(xiàn)狀

近年來，中國的金融體系在不斷健全和完善。中國已初步建立起以各類商業(yè)銀行、證券公司和保險公司為主體的比較健全和完善的金融體系：推進了國有獨資商業(yè)銀行的股份制改造，建立和完善法人治理結(jié)構(gòu)；進一步整頓規(guī)范城市信用社和農(nóng)村信用社，使后者在支持農(nóng)村經(jīng)濟發(fā)展中發(fā)揮日益突出的作用；引進外資金融機構(gòu)，形成中國金融改革和發(fā)展的倒逼機制，目前外資金融機構(gòu)已成為中國金融體系的重要組成部分；近些年來，中國證券類金融機構(gòu)也快速發(fā)展，管理逐步規(guī)范，中國資本市場發(fā)展?jié)摿薮?，證券類金融機構(gòu)發(fā)展空間非常廣闊。目前已初步形成以證券投資基金為主體的機構(gòu)投資者隊伍，新的基金品種不斷增加，所涉及的業(yè)務(wù)范圍也不斷擴充；金融保險業(yè)的改革步伐也進一步加快，已經(jīng)完成了財產(chǎn)險、人壽險和再保險業(yè)務(wù)的分離，成立了一批保險經(jīng)紀(jì)、保險和保險公估等保險中介機構(gòu)，各類保險機構(gòu)的服務(wù)功能進一步完善和健全。總之，中國已經(jīng)建立了一個初具規(guī)模、分工明確的金融市場體系，包括一個較完善的貨幣市場，由同業(yè)拆借市場、銀行間債券市場和票據(jù)市場組成；一個以債券和股票為主體，多種證券形式并存，包括證券交易所、市場中介機構(gòu)和監(jiān)管機構(gòu)在內(nèi)的全國性資本市場體系。目前，股票和債券發(fā)行規(guī)模的擴大，是推動中國金融資產(chǎn)規(guī)模擴張、改變金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的重要力量；并形成了一個效率不斷提高，成交規(guī)模不斷擴大，包含美元、日元、港幣、歐元對人民幣交易的外匯市場。

逐步建立和完善了中國人民銀行的宏觀金融間接調(diào)控功能。近年來，中央銀行利用利率工具、公開市場操作等貨幣政策手段，調(diào)控貨幣供應(yīng)總量，穩(wěn)定人民幣匯率的升值預(yù)期等。同時，中央銀行對金融形勢的監(jiān)控、預(yù)測以及對金融機構(gòu)、金融市場的監(jiān)管能力也得到進一步的增強。

Klein 和Olivei（2001）[2]構(gòu)筑了衡量金融發(fā)展的PRIVY指標(biāo)，是金融機構(gòu)對私人部門提供的服務(wù)總量與GDP的比率。中國金融發(fā)展的PRIVY指標(biāo)如圖2所示。

從圖2可以看出，兩類指標(biāo)的變動趨勢基本相同，中國的金融發(fā)展程度在上述樣本期的上升趨勢明顯。1993年和2003年發(fā)生的回調(diào)波動都與經(jīng)濟過熱后的宏觀調(diào)控有關(guān)，但回調(diào)并不會改變總的上升趨勢。

三、中國金融發(fā)展中的不穩(wěn)定因素

近年來，中國金融業(yè)取得了長足的發(fā)展成就,金融體系從總體上說是基本穩(wěn)定的。但金融不穩(wěn)定的風(fēng)險因素在聚集和逐漸增加，總體穩(wěn)定性在逐步降低。

1．國有銀行的流動性過剩。由于我國資本市場、中小金融機構(gòu)發(fā)展滯后，國有銀行在資金配置上長期處于絕對支配地位，居民的邊際儲蓄率不斷提高，在各類企業(yè)對外源資金依賴程度非常大的情況下，銀行發(fā)放了大量的風(fēng)險貸款。一旦宏觀經(jīng)濟景氣狀況發(fā)生逆轉(zhuǎn)，銀行的局部風(fēng)險就會轉(zhuǎn)化為整體性的金融不穩(wěn)定乃至出現(xiàn)金融危機。

2．游離于金融監(jiān)管之外的非正規(guī)金融規(guī)模龐大，已經(jīng)成為維持金融穩(wěn)定的安全隱患。非正規(guī)金融中的游資成本很高，流動性非常大，據(jù)估計規(guī)模已接近正規(guī)金融的1/3。若處理不當(dāng)，將導(dǎo)致金融體系不穩(wěn)定甚至發(fā)生金融危機。

3．證券業(yè)隱含巨大金融風(fēng)險。證券價格尤其是股票價格波動幅度非常大，流動性過剩引發(fā)的資產(chǎn)泡沫化趨向越來越嚴(yán)重，很容易引發(fā)整體性的金融不穩(wěn)定。

4．資本賬戶開放的漸進展開會導(dǎo)致大規(guī)模的非官方資本流動，尤其是2002年以來，非官方資本凈流入迅猛增加。這些資本的大規(guī)模流動，增加了我國發(fā)生金融危機的可能。

5．持續(xù)的人民幣匯率升值預(yù)期和人民幣匯率的形成機制缺陷會導(dǎo)致資本的大量流入，流動性泛濫會引起通貨膨脹和資產(chǎn)價格的泡沫化，金融不穩(wěn)定就會隨之到來。

6．房地產(chǎn)業(yè)的金融不穩(wěn)定因素不容忽視。房地產(chǎn)行業(yè)高負債經(jīng)營隱含的財務(wù)風(fēng)險非常突出，假按揭在個人住房貸款中經(jīng)常出現(xiàn)，土地開發(fā)貸款存在較大的信用風(fēng)險，尤其是房地產(chǎn)市場價格暴漲，泡沫化趨勢非常明顯，如不進行必要的調(diào)控，就會引發(fā)中國的金融不穩(wěn)定乃至發(fā)生金融危機。

如上所述，中國金融體系中存在著大量的不穩(wěn)定因素。但從總體上看，金融業(yè)對外開放程度有限，資本賬戶也尚未完全開放，金融資源還基本上處于國家的控制之中，只要國家政局穩(wěn)定，不發(fā)生大的社會動蕩，發(fā)生整體性金融不穩(wěn)定和金融危機的可能性較小。

根據(jù)Laurenceson和Tang(2005)在考慮了非官方資本流動后，編制的一套衡量金融不穩(wěn)定程度（FIindex）的年度數(shù)據(jù)，[3]筆者對中國和部分發(fā)展中國家或轉(zhuǎn)型國家的金融不穩(wěn)定程度進行了比較，相關(guān)數(shù)據(jù)取1999―2003年的平均值。

從下表中可以看出，選取的樣本中有15個國家的金融不穩(wěn)定程度超過中國，有14個國家的金融不穩(wěn)定程度低于中國，中國的金融不穩(wěn)定程度在樣本國中處于中位。圖3顯示1982―2006年中國金融不穩(wěn)定程度（FIindex）的年度變化狀況。

中國與部分發(fā)展中國家或轉(zhuǎn)型國家的金融不穩(wěn)定程度國 別金融不穩(wěn)定程度（%）國 別金融不穩(wěn)定程度（%）中國9．34阿爾巴尼亞9．53阿根廷20．44亞美尼亞15．82孟加拉國3．04白俄羅斯6．12玻利維亞11．66巴西7．23保加利亞13．13柬埔寨8．83智利41．84哥倫比亞11．55捷克17．35格魯吉亞5．40海地3．01匈牙利21．47印度尼西亞6．51哈薩克斯坦27．42馬達加斯加6．75墨西哥5．81尼泊爾9．87巴基斯坦3．41菲律賓54．74波蘭8．84羅馬尼亞8．01俄羅斯20．06斯里蘭卡5．59泰國13．92突尼斯6．15烏克蘭14．26

從圖3可以看出，中國的金融不穩(wěn)定程度在亞洲金融危機期間總體上是下降的，但從2002年開始，金融不穩(wěn)定指標(biāo)（FIindex）重新開始上升，金融穩(wěn)定狀況開始出現(xiàn)一定程度的惡化趨勢。

四、基本結(jié)論與相關(guān)分析

1．中國還沒有實現(xiàn)資本賬戶的完全開放，與一些發(fā)展中國家或轉(zhuǎn)型國家相比，大部分轉(zhuǎn)型國家的資本賬戶開放度高于中國，而大部分發(fā)展中國家的資本賬戶開放度低于中國。中國的資本賬戶開放進程在1994―2006年期間出現(xiàn)多次波折，但結(jié)果顯示從2003年開始呈現(xiàn)明顯的加速開放態(tài)勢。

中國資本賬戶開放的進程已不可逆轉(zhuǎn)，但中國的資本賬戶開放依賴于一定的前提條件，國內(nèi)金融發(fā)展程度的提高就是其中的重要因素之一。另外，近幾年中國國際收支狀況的改變也會促使資本賬戶開放策略做出相應(yīng)調(diào)整。同時，中國資本賬戶的開放必須確保國內(nèi)金融的整體穩(wěn)定。

2．中國金融發(fā)展程度在改革開放后的上升趨勢非常明顯。近年來，由于經(jīng)濟過熱后的宏觀調(diào)控，金融發(fā)展程度出現(xiàn)短期回調(diào)，但回調(diào)并不改變總的上升趨勢。中國的金融發(fā)展必須同時從數(shù)量增長和結(jié)構(gòu)調(diào)整兩個方面進行考量，特別需要強調(diào)的是提高各類私營機構(gòu)在金融資源配置中的份額，逐步完善國內(nèi)利率和匯率水平的市場化形成機制以及提高經(jīng)濟的金融貨幣化程度等。從某種程度上說，中國金融發(fā)展程度的提高是資本賬戶開放的前提條件之一。從長期觀察，金融發(fā)展程度的提升也能促進國內(nèi)金融的整體穩(wěn)定。

3．中國存在大量的金融風(fēng)險隱患。在發(fā)展中國家或轉(zhuǎn)型國家樣本中，中國的金融不穩(wěn)定程度處于中位。中國的金融不穩(wěn)定程度總體上是下降的，但從2002年開始，金融穩(wěn)定狀況開始出現(xiàn)一定程度的惡化趨勢。中國是一個對維持金融穩(wěn)定、安全特別敏感的國家。由于國內(nèi)金融結(jié)構(gòu)的特殊性，要維持中國的金融穩(wěn)定首先必須保證銀行，尤其是國有銀行的穩(wěn)定。其次證券和房地產(chǎn)市場所形成的金融風(fēng)險已經(jīng)到了不容忽視的地步，各類資產(chǎn)泡沫的形成很可能影響中國金融市場、金融機構(gòu)以至整個金融體系的穩(wěn)定和發(fā)展。金融穩(wěn)定是資本賬戶開放和推進金融發(fā)展的前提和基礎(chǔ)。但從總體上判斷，中國目前發(fā)生系統(tǒng)性金融不穩(wěn)定乃至發(fā)生金融危機的可能性還較小。

主要參考文獻：

［1]劉光燦．中國資本項目對外開放研究［M]．北京：中國金融出版社，1999．

［2]Klein,M.and G.Olivei.2001,“Capital Account Liberalization, Financial Depth and Economic Growth”, mimeo(Medford,MA:Tufts).

［3]Laurenceson,J. and K.K.Tang.2005,“China’s Capital Account Convertibility and Financial Stability,” EAERG Discussion Paper.

Present Situation Analysis of Capital Account Liberalization,

Financial Development and Financial Instability in China

Li WeiAbstract: We will take into consideration the present situations of capital account liberalization, financial development and financial instability in China. The results show that the capital account liberalization in China is speeding up gradually. The financial development in China is going down recent years under the circumstances of gradual improvement. There exist a lot of instability factors in China’s financial system. Since 2002, financial stability in China has become somewhat unsatisfactory, but the probability of financial crisis is rare.