資產(chǎn)證券化的問(wèn)題精品(七篇)

序論：寫作是一種深度的自我表達(dá)。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來(lái)了七篇資產(chǎn)證券化的問(wèn)題范文，愿它們成為您寫作過(guò)程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

【關(guān)鍵詞】 基礎(chǔ)資產(chǎn)；回購(gòu)；內(nèi)部收益率；債權(quán)轉(zhuǎn)讓收益

資產(chǎn)證券化就是將原始權(quán)益人不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見的未來(lái)收入（即基礎(chǔ)資產(chǎn)）通過(guò)專項(xiàng)機(jī)構(gòu)（Special purpose vehicle，SPV），構(gòu)造和轉(zhuǎn)換為資本市場(chǎng)可銷售和流通的金融產(chǎn)品即證券的過(guò)程。這種由一組不連續(xù)的應(yīng)收賬款或其他資產(chǎn)組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流量支持的證券，被稱之為資產(chǎn)支持證券（Asset－backed securities，即ABS），是通過(guò)在資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)發(fā)行證券籌資的一種直接融資方式。資產(chǎn)證券化作為近年來(lái)金融創(chuàng)新的重要工具，在我國(guó)得到了快速發(fā)展。

一、資產(chǎn)證券化融資的特點(diǎn)

（一）資產(chǎn)證券化是一種表外融資方式

原始權(quán)益人對(duì)證券化資產(chǎn)采取真實(shí)銷售的方式出讓給專項(xiàng)機(jī)構(gòu)，符合《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第23號(hào)――金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》中關(guān)于終止確認(rèn)金融資產(chǎn)的規(guī)定，原始權(quán)益人應(yīng)當(dāng)終止確認(rèn)已經(jīng)轉(zhuǎn)讓的債權(quán)，并將該項(xiàng)債權(quán)從其賬戶和資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)予以轉(zhuǎn)銷。這種融資方式有利于保持原有負(fù)債比率，為企業(yè)再融資提供了便利。

（二）資產(chǎn)證券化是一種低成本的融資方式

由于信用增級(jí)技術(shù)的應(yīng)用，使ABS具有較高的信用等級(jí)，因此，票面利率一般較低。

（三）資產(chǎn)證券化有利于提高存量資產(chǎn)的質(zhì)量

可加速資產(chǎn)周轉(zhuǎn)和資金循環(huán)，提高資產(chǎn)收益率和資金使用效率。

二、資產(chǎn)證券化的意義

（一）政府可以利用市場(chǎng)資金進(jìn)行公共項(xiàng)目建設(shè)

政府可以通過(guò)BT、BOT等方式，將一些大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目委托給企業(yè)進(jìn)行籌資、建設(shè)，以分期付款的方式回購(gòu)已建成的項(xiàng)目。企業(yè)利用BT、BOT項(xiàng)目通過(guò)資產(chǎn)證券化的方式進(jìn)行融資，從而實(shí)現(xiàn)政府利用市場(chǎng)資金進(jìn)行公共項(xiàng)目建設(shè)的目的。

（二）減少對(duì)政府財(cái)政預(yù)算的影響

政府可以在自有資金不足的情況下，利用社會(huì)資金進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。政府可以集中資源，對(duì)那些不被投資者看好但又對(duì)國(guó)家有重大戰(zhàn)略意義的項(xiàng)目進(jìn)行投資。

（三）部分降低政府的風(fēng)險(xiǎn)

政府與項(xiàng)目公司共同分擔(dān)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，而且風(fēng)險(xiǎn)將通過(guò)項(xiàng)目評(píng)估時(shí)的定價(jià)而變得清晰，這樣降低了政府的風(fēng)險(xiǎn)。

（四）轉(zhuǎn)變政府職能，提高行政管理效能

政府將涉及公共項(xiàng)目中一些具體的事務(wù)如具體項(xiàng)目的設(shè)計(jì)、融資、施工、維護(hù)等委托給具有豐富經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)去處理，政府可以集中對(duì)公共項(xiàng)目進(jìn)行整體的規(guī)劃與設(shè)計(jì)，并對(duì)公共項(xiàng)目實(shí)施有效的監(jiān)管。

（五）有利于提高公共項(xiàng)目建設(shè)效率和公共產(chǎn)品的質(zhì)量

把企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率引入到基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，可以極大地提高項(xiàng)目建設(shè)質(zhì)量并加快項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度。企業(yè)作為盈利性組織，只有提高產(chǎn)品及服務(wù)的質(zhì)量才能夠贏得市場(chǎng)。

（六）加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，改善投資環(huán)境

資產(chǎn)證券化可以在短期內(nèi)在資本市場(chǎng)上籌集大量的資金，為快速建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施提供了資金支持。

三、資產(chǎn)證券化操作流程

外環(huán)二期總投資345,472萬(wàn)元，全部由新區(qū)財(cái)力出資建設(shè)，2002年注入浦發(fā)集團(tuán)，增加資本公積。該項(xiàng)資產(chǎn)證券化的方式為：集團(tuán)與新區(qū)政府簽訂回購(gòu)協(xié)議，由新區(qū)政府以年金支付的方式對(duì)該資產(chǎn)進(jìn)行回購(gòu)；集團(tuán)以其擁有的全部回購(gòu)款的債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，委托證券公司作為管理人設(shè)立專項(xiàng)計(jì)劃向金融市場(chǎng)募集資金。

該項(xiàng)目的具體方案是：新區(qū)政府與集團(tuán)簽訂回購(gòu)協(xié)議，回購(gòu)基數(shù)以審計(jì)報(bào)告確認(rèn)的投資完成額345,472萬(wàn)元為基準(zhǔn)，新區(qū)政府按5.187%的內(nèi)部收益率計(jì)算，自2006年9月起分8年進(jìn)行回購(gòu)，回購(gòu)年金為51,201萬(wàn)元。按照發(fā)行6年期的受益憑證的方案，2006年10月專項(xiàng)計(jì)劃募集資金流入261,650萬(wàn)元。本項(xiàng)目8年累計(jì)現(xiàn)金流入364,052萬(wàn)元（現(xiàn)值345,472萬(wàn)元）。

資產(chǎn)證券化的具體操作流程如下圖：

四、資產(chǎn)證券化有關(guān)會(huì)計(jì)處理的說(shuō)明

由于資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)新型的證券市場(chǎng)融資業(yè)務(wù)，現(xiàn)行會(huì)計(jì)法規(guī)對(duì)該業(yè)務(wù)所涉及的會(huì)計(jì)處理尚無(wú)明確、具體的規(guī)定。參照《企業(yè)會(huì)計(jì)制度》和《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》關(guān)于長(zhǎng)期投資的規(guī)定，以及《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第23號(hào)――金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》的規(guī)定，根據(jù)資產(chǎn)回購(gòu)協(xié)議和專項(xiàng)計(jì)劃方案，擬訂了該項(xiàng)業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)核算方法，并對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)及損益的影響作如下說(shuō)明。

（一）科目設(shè)置

1. 其他應(yīng)收款――外環(huán)二期回購(gòu)款：核算資產(chǎn)交付政府后（其所有權(quán)上的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬均已轉(zhuǎn)移）應(yīng)收政府的回購(gòu)款。

2. 投資收益――債權(quán)轉(zhuǎn)讓收益：核算專項(xiàng)計(jì)劃支付的購(gòu)買債權(quán)的金額與債權(quán)成本之間的差額。

（二）會(huì)計(jì)處理

根據(jù)2006年2月財(cái)政部頒布的企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定，須按實(shí)際利率法計(jì)算每期的投資收益，即按回購(gòu)協(xié)議確定的內(nèi)部收益率計(jì)算每期利息收入。外環(huán)二期資產(chǎn)證券化項(xiàng)目利潤(rùn)結(jié)轉(zhuǎn)情況見表1：

1. 向新區(qū)政府出售外環(huán)二期資產(chǎn)：按照回購(gòu)協(xié)議確定的回購(gòu)基數(shù)記入“其他應(yīng)收款――外環(huán)二期回購(gòu)款”，同時(shí)減記固定資產(chǎn)。

借：其他應(yīng)收款――外環(huán)二期回購(gòu)款345,400萬(wàn)元

貸：固定資產(chǎn)――外環(huán)二期345,400萬(wàn)元

若回購(gòu)基數(shù)與資產(chǎn)成本不一致，則差額記入“營(yíng)業(yè)外收入――處置固定資產(chǎn)凈收益”或“營(yíng)業(yè)外支出――處置固定資產(chǎn)凈損失”。

2. 收到第一期回購(gòu)款51,201萬(wàn)元：

借：銀行存款51,201萬(wàn)元

貸：其他應(yīng)收款――外環(huán)二期回購(gòu)款 51,201萬(wàn)元

3. 向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃管理人出售回購(gòu)合同債權(quán)：將2007年至2012年6年期的回購(gòu)本金自“其他應(yīng)收款――外環(huán)二期回購(gòu)款”科目轉(zhuǎn)出，其與專項(xiàng)計(jì)劃支付的購(gòu)買合同債權(quán)的差額確認(rèn)為投資收益。

根據(jù)方案，2006年10月，專項(xiàng)計(jì)劃的支付額為261,650萬(wàn)元

借：銀行存款 261,650萬(wàn)元

貸：其他應(yīng)收款――外環(huán)二期回購(gòu)款245,594萬(wàn)元

投資收益――債權(quán)轉(zhuǎn)讓收益16,056萬(wàn)元

4. 支付一次性相關(guān)費(fèi)用：支付給專項(xiàng)計(jì)劃管理人的費(fèi)用可在轉(zhuǎn)讓收益中扣除。

借：投資收益――債權(quán)轉(zhuǎn)讓收益4,500萬(wàn)元

貸：銀行存款4,500萬(wàn)元

5. 計(jì)提營(yíng)業(yè)稅及附加：對(duì)專項(xiàng)管理計(jì)劃的收益計(jì)提營(yíng)業(yè)稅及附加費(fèi)。

借：投資收益――債權(quán)轉(zhuǎn)讓收益891萬(wàn)元

貸：應(yīng)交稅費(fèi)――營(yíng)業(yè)稅及附加 891萬(wàn)元

（三）對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的影響

對(duì)資產(chǎn)及流動(dòng)比率的影響：浦發(fā)集團(tuán)出售外環(huán)二期的資產(chǎn)，使固定資產(chǎn)減少、流動(dòng)資產(chǎn)增加，大大增強(qiáng)了資產(chǎn)的流動(dòng)性，流動(dòng)比率將大幅上升。

五、資產(chǎn)證券化所涉及的稅務(wù)問(wèn)題

（一）出售基礎(chǔ)資產(chǎn)

1. 營(yíng)業(yè)稅

根據(jù)財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局《關(guān)于營(yíng)業(yè)稅若干政策問(wèn)題的通知》（財(cái)稅[2003]16號(hào)）文件的規(guī)定：個(gè)人和單位銷售或轉(zhuǎn)讓其購(gòu)置的不動(dòng)產(chǎn)或受讓的土地使用權(quán)，以全部收入減去不動(dòng)產(chǎn)或土地使用權(quán)的購(gòu)置或受讓原價(jià)后的余額為營(yíng)業(yè)額。

另根據(jù)原始權(quán)益人與資產(chǎn)購(gòu)回方簽定的外環(huán)二期資產(chǎn)購(gòu)回協(xié)議約定，購(gòu)回價(jià)款為上海市審計(jì)局出具的審計(jì)報(bào)告確認(rèn)的投資完成額（即標(biāo)的資產(chǎn)原始入賬金額。）

參照上述規(guī)定，轉(zhuǎn)讓過(guò)程未產(chǎn)生溢價(jià)，無(wú)須計(jì)繳營(yíng)業(yè)稅。

但是，在原始權(quán)益人與資產(chǎn)購(gòu)回方簽定的《外環(huán)二期資產(chǎn)購(gòu)回協(xié)議》中，還約定了下述條款：標(biāo)的資產(chǎn)購(gòu)回價(jià)款分8年支付。由于標(biāo)的資產(chǎn)購(gòu)回價(jià)款支付時(shí)間跨度較長(zhǎng)，雙方確認(rèn)同意按內(nèi)部收益率5.187%來(lái)計(jì)算未付標(biāo)的資產(chǎn)購(gòu)回價(jià)款的資金占用成本。這部分收益為不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收益，須全額計(jì)繳營(yíng)業(yè)稅。

2. 企業(yè)所得稅

原始權(quán)益人與資產(chǎn)購(gòu)回方簽定《外環(huán)二期資產(chǎn)購(gòu)回協(xié)議》，該項(xiàng)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓未產(chǎn)生溢價(jià)，不涉及企業(yè)所得稅。

（二）出售基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)之應(yīng)收債權(quán)

1. 印花稅

根據(jù)財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問(wèn)題的通知”》（財(cái)稅 [2006]5號(hào)）規(guī)定，投資者、發(fā)起機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)、資金保管機(jī)構(gòu)、證券登記托管機(jī)構(gòu)以及其他為證券化交易提供服務(wù)的機(jī)構(gòu)，因資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的相關(guān)合同、發(fā)售和買賣資產(chǎn)支持證券暫免征收印花稅。因此，可推斷原始權(quán)益人因?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃所產(chǎn)生的相關(guān)合同暫無(wú)須繳納印花稅。

2. 營(yíng)業(yè)稅

根據(jù)財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局《關(guān)于奧伊爾投資管理有限責(zé)任公司從事金融資產(chǎn)處置業(yè)務(wù)有關(guān)營(yíng)業(yè)稅問(wèn)題的通知》（財(cái)稅[2005]55號(hào)），奧伊爾投資管理有限責(zé)任公司出售、轉(zhuǎn)讓債權(quán)或?qū)⑵涑钟械膫鶛?quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)不征收營(yíng)業(yè)稅。因此，可推斷按照現(xiàn)行營(yíng)業(yè)稅政策的有關(guān)規(guī)定，原始權(quán)益人依據(jù)與專項(xiàng)計(jì)劃管理人簽署的《債權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》轉(zhuǎn)讓應(yīng)收債權(quán)無(wú)須繳納營(yíng)業(yè)稅。

3. 企業(yè)所得稅

原始權(quán)益人因轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)取得的相關(guān)收益，應(yīng)按照現(xiàn)行企業(yè)所得稅的政策規(guī)定計(jì)繳企業(yè)所得稅。

在資產(chǎn)證券化這一金融創(chuàng)新工具得到快速發(fā)展的今天，我們期待著在會(huì)計(jì)和稅收領(lǐng)域有更明確的核算方法和更優(yōu)惠的稅收政策出臺(tái)，使更多的企業(yè)得以享受資產(chǎn)證券化帶來(lái)的收益。

【參考文獻(xiàn)】

篇(2)

美國(guó)信貸資產(chǎn)證券化的“過(guò)度”現(xiàn)象，導(dǎo)致了金融危機(jī)的爆發(fā)。然而金融創(chuàng)新是當(dāng)今金融行業(yè)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)趨勢(shì)，并且沒(méi)有因?yàn)榻鹑谖C(jī)的爆發(fā)而發(fā)生改變。試點(diǎn)重啟對(duì)于我國(guó)來(lái)講不僅是現(xiàn)實(shí)的需要，更是時(shí)代的驅(qū)使。自試點(diǎn)重啟以來(lái)，在各機(jī)構(gòu)的共同努力下，我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了的快速發(fā)展，累計(jì)發(fā)行規(guī)模已超過(guò)3000億元。對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的發(fā)展都有著非常顯著的現(xiàn)實(shí)意義。

（一）拓寬了商業(yè)銀行資金的來(lái)源，加速了資金的循環(huán)。通過(guò)開展證券化業(yè)務(wù)，商業(yè)銀行可以將其流動(dòng)性較差的貸款轉(zhuǎn)換為可用資金，發(fā)放新貸款。

（二）緩解了長(zhǎng)期困擾中小企業(yè)的融資難問(wèn)題。信貸資產(chǎn)證券化可以推動(dòng)商業(yè)銀行給予中小企業(yè)更多的融資支持。

（三）推動(dòng)了金融市場(chǎng)及其相關(guān)服務(wù)機(jī)構(gòu)的發(fā)展。不僅提供了證券化產(chǎn)品，完備了金融市場(chǎng)，還有利于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展。鑒于信貸資產(chǎn)證券化是盤活存量信貸資產(chǎn)的有效方法，對(duì)支持經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)方面都具有很好導(dǎo)向作用，2013年國(guó)務(wù)院決定擴(kuò)大我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)。截止2014年底，已累計(jì)發(fā)行83單，總發(fā)行規(guī)模達(dá)3265億元。其中，自2013年擴(kuò)大試點(diǎn)以來(lái)發(fā)行了60單，總規(guī)模為2368億元。

二、重啟信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)存在的主要問(wèn)題

（一）缺少統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化立法，相關(guān)的制度不健全。這一問(wèn)題在首次試點(diǎn)就已存在，至今仍沒(méi)有得到解決。雖然頒布了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》和《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)規(guī)定》等文件，解決了產(chǎn)權(quán)登記、會(huì)計(jì)核算等方面的問(wèn)題，但沒(méi)有針對(duì)信貸資產(chǎn)證券化的統(tǒng)一立法。

（二）信息披露不夠充分。雖頒布了《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》等規(guī)章制度，但因執(zhí)行不充分，無(wú)法適用《公司法》、《證券法》等相關(guān)法律。有關(guān)基礎(chǔ)資產(chǎn)的披露不充分，沒(méi)有足夠的歷史數(shù)據(jù)來(lái)加強(qiáng)評(píng)估是造成市場(chǎng)交易不活躍的主要原因。

（三）信用評(píng)級(jí)系統(tǒng)運(yùn)行不規(guī)范。由于我國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)起步晚，現(xiàn)有信用評(píng)級(jí)體系比較落后。缺乏相關(guān)的數(shù)據(jù)積累，評(píng)估模型和標(biāo)準(zhǔn)具有較低的客觀性和一致性?，F(xiàn)有的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)有大公、中誠(chéng)信等，與美國(guó)穆迪（Moody’sInvestorsServices）、標(biāo)準(zhǔn)普爾（S&P）、惠譽(yù)（Fitch）等機(jī)構(gòu)存在較大差距。

（四）市場(chǎng)規(guī)模較小，產(chǎn)品類型相對(duì)單一。雖然信貸資產(chǎn)證券化在我國(guó)實(shí)現(xiàn)了快速發(fā)展，發(fā)行主體從最初的商業(yè)銀行擴(kuò)展到了資產(chǎn)管理公司、金融公司等。產(chǎn)品類型也逐步多樣化。但與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)市場(chǎng)規(guī)模較小，交易品種相對(duì)單一。截止2014年11月末累計(jì)發(fā)行規(guī)模只有3000億元人民幣，而美國(guó)僅MBS和ABS余額已超10萬(wàn)億美元，歐洲的發(fā)行量達(dá)3000億歐元。

三、相關(guān)對(duì)策分析

（一）建立科學(xué)完善的法律法規(guī)體系。信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)涉及領(lǐng)域比較多，涉及主體多，法律關(guān)系復(fù)雜。因此建立科學(xué)完善的法律法規(guī)體系，從立法層面對(duì)信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)行規(guī)范，有利于信貸資產(chǎn)證券化的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

（二）改善信息披露機(jī)制，完善現(xiàn)有信用評(píng)級(jí)體系。在充分總結(jié)前期經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，強(qiáng)化相關(guān)人員持續(xù)的信息披露義務(wù)。鼓勵(lì)多家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)一同參與，提高評(píng)級(jí)工作的透明度。我國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)與國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)（穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾、惠譽(yù)等）的合作。

（三）增加基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類來(lái)鼓勵(lì)更多的投資者的參與，實(shí)現(xiàn)規(guī)模的擴(kuò)大。資產(chǎn)支持證券發(fā)行只有達(dá)到一定規(guī)模，其優(yōu)勢(shì)才能充分發(fā)揮出來(lái)，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

四、未來(lái)展望

篇(3)

摘要：資產(chǎn)證券化是資本市場(chǎng)上創(chuàng)新性的投融資工具，作為投融資成本的稅收直接影響著其效率的發(fā)揮。特殊目的機(jī)構(gòu)是資產(chǎn)證券化的核心機(jī)構(gòu)，作為融資安排的通道，特殊目的機(jī)構(gòu)在主體上僅具有形式意義，不必作為納稅主體。我國(guó)應(yīng)給予特殊目的機(jī)構(gòu)必要的稅收優(yōu)惠政策支持以推動(dòng)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。 資產(chǎn)證券化起源于1970年代美國(guó)的抵押貸款證券化。1968年美國(guó)國(guó)民抵押協(xié)會(huì)為了緩解流動(dòng)性不足，首次公開發(fā)行過(guò)手證券，它的推出使銀行一改資金出借者的身份為資產(chǎn)出售者，從而創(chuàng)造出一項(xiàng)新型融資技術(shù)[1]。如今，資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵、品種和方式發(fā)生了巨大的變化，它不僅僅作為商業(yè)銀行解決流動(dòng)性不足的手段，并成為在金融市場(chǎng)投資者和籌資者有效聯(lián)結(jié)，促進(jìn)社會(huì)資源配置效率提高的有力工具。2005年我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)正式啟動(dòng)，而在之前我國(guó)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐發(fā)展緩慢，稅收問(wèn)題是阻礙證券化發(fā)展的重要因素之一。因?yàn)槎愂罩苯記Q定了各參與主體的投融資成本，決定了證券化融資結(jié)構(gòu)是否有效[2]。為配合試點(diǎn)工作的開展，2006年2月財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局共同下發(fā)了《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問(wèn)題的通知》（簡(jiǎn)稱《通知》）。不過(guò)《通知》只針對(duì)國(guó)內(nèi)銀行開展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)而制定，另一個(gè)更活躍的券商資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)卻不在稅收優(yōu)惠對(duì)象之內(nèi)。因此在實(shí)施細(xì)則和新的規(guī)定出臺(tái)之前，本文著重對(duì)證券化過(guò)程中的核心機(jī)構(gòu)??特殊目的機(jī)構(gòu)的稅收問(wèn)題進(jìn)行探討。

一、資產(chǎn)證券化的基本框架

按美國(guó)證券交易委員會(huì)所下定義[3]，資產(chǎn)證券化是 “將企業(yè)（發(fā)起人）不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見的未來(lái)收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變成為資本市場(chǎng)可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過(guò)程。在這一過(guò)程中，存量資產(chǎn)被賣給一個(gè)特設(shè)機(jī)構(gòu) （Special Purpose Vehicle，SPV），然后SPV通過(guò)向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券以獲取資金?！?/p>

資產(chǎn)證券化操作的基本步驟是：（1）進(jìn)行資產(chǎn)組合。支持證券化的資產(chǎn)組合應(yīng)屬于同一種類，能夠產(chǎn)生可預(yù)見的現(xiàn)金流；（2）將資產(chǎn)組合出售給特殊目的機(jī)構(gòu)SPV。SPV通過(guò)發(fā)行以資產(chǎn)組合為支持的證券為購(gòu)買該資產(chǎn)提供融資。設(shè)立SPV目的在于使發(fā)起人實(shí)現(xiàn)表外融資，隔離發(fā)起人與投資者法律上的關(guān)聯(lián)。在這一階段，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和信用增級(jí)機(jī)構(gòu)通常會(huì)為發(fā)起人提供咨詢，分析資產(chǎn)的信用質(zhì)量和設(shè)計(jì)交易的結(jié)構(gòu)；（3）服務(wù)人和受托人的參與。服務(wù)人通常為發(fā)起人負(fù)責(zé)收取資產(chǎn)組合所產(chǎn)生的本息還款，扣除服務(wù)費(fèi)后將其交給受托人。受托人根據(jù)信托契約代表投資者行使權(quán)利。

二、特殊目的機(jī)構(gòu)的稅收問(wèn)題及其影響因素

資產(chǎn)證券化主要涉及三個(gè)方面的稅收問(wèn)題：第一，發(fā)起人的納稅問(wèn)題。發(fā)起人向特殊目的機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)，該轉(zhuǎn)讓行為在稅法上是屬于需要確認(rèn)收益和損失的銷售行為，還是只作為擔(dān)保融資。為了達(dá)到表外融資的目的，一般要求“真實(shí)出售”。第二，特殊目的機(jī)構(gòu)的納稅問(wèn)題。就實(shí)體層面的納稅而言，是指發(fā)行資產(chǎn)支持證券的特殊目的機(jī)構(gòu)是否有納稅的義務(wù)。目前我國(guó)作為特殊目的機(jī)構(gòu)有 信托形式和券商集合資產(chǎn)管理計(jì)劃兩種形式。根據(jù)《信托法》，設(shè)立信托作為特殊目的機(jī)構(gòu)是完全合法的，但是否必須作為稅收實(shí)體繳稅尚不明確；同樣問(wèn)題也出現(xiàn)在券商集合資產(chǎn)管理計(jì)劃上，也沒(méi)有相應(yīng)的法律法規(guī)來(lái)規(guī)范其納稅行為。第三，投資者的納稅問(wèn)題。一般來(lái)講，投資者持有證券的利息收入（債權(quán)性證券）和資本利得（權(quán)益性證券）應(yīng)當(dāng)繳納所得稅。特殊目的機(jī)構(gòu)是證券化中的核心機(jī)構(gòu)，其稅負(fù)的大小直接決定了證券化融資的成本，所以本文主要討論特殊目的機(jī)構(gòu)的稅收問(wèn)題。

為證券化而設(shè)計(jì)的特殊目的機(jī)構(gòu)最好能夠避免或減少被征收實(shí)體層面的稅款，因?yàn)槿魏涡问降恼n稅都會(huì)增加證券化的成本，這有可能使證券化變得不經(jīng)濟(jì)。在諸多稅中，最重要的是企業(yè)所得稅。若不精心策劃，證券化所產(chǎn)生的一些或全部收入將要繳納兩次稅款：一次由持有資產(chǎn)的特殊目的機(jī)構(gòu)繳納企業(yè)所得稅，另一次由持有證券的投資者繳納個(gè)人所得稅，從而產(chǎn)生重復(fù)征稅。

為了使特殊目的機(jī)構(gòu)所得稅負(fù)最小化，需要考慮以下幾個(gè)因素：第一，特殊目的機(jī)構(gòu)盡量采取可以免征企業(yè)所得稅的企業(yè)組織形式，如在美國(guó)，有限合伙、信托、有限責(zé)任公司等均是避免實(shí)體層面稅負(fù)的理想形式。第二，所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券的類型也影響特殊目的機(jī)構(gòu)的稅負(fù)。如果特殊目的機(jī)構(gòu)發(fā)行債務(wù)類證券，它所支付的利息可以從應(yīng)稅收入中扣除；如果發(fā)行權(quán)益類證券，它所支付的股息和紅利則不能從應(yīng)稅收入中扣除。因此，發(fā)行債券可以更好地規(guī)避所得稅。關(guān)于前兩點(diǎn)，由于《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》已經(jīng)將資產(chǎn)證券化的方式限定在采用信托方式和發(fā)行債券的方式上。所以，整個(gè)資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)應(yīng)該是成本偏低化的。第三，由于企業(yè)所得稅是對(duì)企業(yè)的凈收入進(jìn)行征稅，因此，如能使特殊目的機(jī)構(gòu)的凈收入最小化，也可少交甚至免交企業(yè)所得稅。例如，可采取發(fā)行票據(jù)的方式使特殊目的機(jī)構(gòu)的利息和其他收入盡量等于票據(jù)利息和其他可扣除費(fèi)用支出，從而使特殊目的機(jī)構(gòu)的凈收入為零或接近零。不過(guò)這樣一來(lái)，特殊目的機(jī)構(gòu)就無(wú)力吸收因債務(wù)人不履行或遲延支付本息而造成的損失，為此就需要采取相應(yīng)的資金流動(dòng)性支持和信用增強(qiáng)措施。雖然采取流動(dòng)性支持和信用增強(qiáng)措施的成本很高，但實(shí)踐證明這是一種很十分有效的方法。第四，資產(chǎn)支持證券發(fā)行對(duì)象也會(huì)影響特殊目的機(jī)構(gòu)的稅負(fù)。如果資產(chǎn)支持證券的發(fā)行對(duì)象是外國(guó)投資者，那么特殊目的機(jī)構(gòu)向投資者支付的利息部分就要繳納預(yù)提稅。第五，特殊目的機(jī)構(gòu)的設(shè)立地點(diǎn)也是一個(gè)可考慮的因素。特殊目的機(jī)構(gòu)最好設(shè)在沒(méi)有企業(yè)所得稅的地方。一種在國(guó)際證券化中雖然復(fù)雜但卻常見的避稅方法是利用海外“稅收天堂”[1]，即通過(guò)將特殊目的機(jī)構(gòu)設(shè)在沒(méi)有所得稅或在一段時(shí)間內(nèi)向發(fā)行人提供稅務(wù)延期繳納待遇的避稅天堂，從而避免或延緩繳納企業(yè)所得稅[4]。

三、特殊目的機(jī)構(gòu)的稅收地位

之前提到重復(fù)征稅，這里要對(duì)特殊目的機(jī)構(gòu)的稅收地位進(jìn)行探討。作為證券化載體和投資通道的特殊目的機(jī)構(gòu)，其基本業(yè)務(wù)內(nèi)容是消極地受讓并持有證券化資產(chǎn)，發(fā)行資產(chǎn)支持證券，委托專業(yè)機(jī)構(gòu)管理和處分證券化資產(chǎn)、收取資產(chǎn)現(xiàn)金流并分配到資產(chǎn)支持證券持有人。特殊目的機(jī)構(gòu)從事證券化相關(guān)業(yè)務(wù)需要各方面費(fèi)用的支出，但其自身一般并不從事各項(xiàng)投資經(jīng)營(yíng)活動(dòng)獲取收益。在形式上，特殊目的機(jī)構(gòu)是一個(gè)法律實(shí)體，但實(shí)質(zhì)上這只是一種資產(chǎn)銷售的交易安排，而不是旨在從事普通的經(jīng)營(yíng)貿(mào)易和投資活動(dòng)。因?yàn)樽C券化交易其實(shí)并不是產(chǎn)生的一種新的交易，只是為了降低風(fēng)險(xiǎn)、提升信用，對(duì)已存在的交易主體進(jìn)行一種轉(zhuǎn)換，從而將交易的執(zhí)行和交易結(jié)果的承擔(dān)加以分離。特殊目的機(jī)構(gòu)是為這種轉(zhuǎn)換和分離而設(shè)立。因此對(duì)特殊目的機(jī)構(gòu)按實(shí)體水平征稅，將會(huì)使證券化交易因成本過(guò)高而變得不可能。

實(shí)際上從所得稅角度來(lái)看，信托和券商集合資產(chǎn)管理計(jì)劃并不是獨(dú)立的應(yīng)稅單位，但運(yùn)作過(guò)程中，可能存在特殊目的機(jī)構(gòu)受讓資產(chǎn)的現(xiàn)金流與向受益人還本付息的時(shí)間不相匹配，而需要再投資來(lái)獲得收益進(jìn)行還本付息，這就產(chǎn)生是否要對(duì)這種投資行為所產(chǎn)生的收益進(jìn)行征稅的問(wèn)題，而特設(shè)機(jī)構(gòu)又不是稅收實(shí)體。本文認(rèn)為，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期,應(yīng)簡(jiǎn)化稅收環(huán)節(jié)，特殊目的機(jī)構(gòu)進(jìn)行再投資的目的是為了還本付息，在規(guī)范其投資行為后，可把特殊目的機(jī)構(gòu)不作為稅收實(shí)體，而由投資者最終來(lái)繳納相應(yīng)稅收，從而簡(jiǎn)化整個(gè)稅收過(guò)程。

另外，資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)能夠給參與各方帶來(lái)利益的制度安排，特別是有助于金融機(jī)構(gòu)管理風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，化解金融風(fēng)險(xiǎn)。但對(duì)特殊目的機(jī)構(gòu)征收實(shí)體層面的所得稅將會(huì)提高資產(chǎn)證券化的成本，降低資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實(shí)可行性，甚至使其變得不經(jīng)濟(jì)而被扼殺。因此，如果僅僅因?yàn)槎愂諉?wèn)題而使市場(chǎng)主體喪失了一種有益的制度選擇，這也是社會(huì)福利的減損。

總而言之，為特殊目的機(jī)構(gòu)提供免稅政策支持有其合理性和必要性。力求中性，避免重復(fù)征稅，最大限度地降低特殊目的機(jī)構(gòu)各個(gè)環(huán)節(jié)可能涉及的數(shù)量不菲的稅收支出，是使理想中的證券化設(shè)計(jì)方案變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)的必由之路，也是通過(guò)減少投資者的稅收負(fù)擔(dān)增加其投資收益的必然要求。

四、總結(jié)

綜上所述，本文認(rèn)為，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期，應(yīng)簡(jiǎn)化稅收環(huán)節(jié)，可把特殊目的機(jī)構(gòu)不作為稅收實(shí)體，而由投資者最終來(lái)繳納相應(yīng)稅收，從而簡(jiǎn)化整個(gè)稅收過(guò)程。當(dāng)然，不把特殊目的機(jī)構(gòu)作為稅收實(shí)體，但需要對(duì)其進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)范，以防止其利用稅收優(yōu)惠功能進(jìn)行避稅，具體包括：（1）規(guī)定資格，即對(duì)特殊目的機(jī)構(gòu)規(guī)定形式、規(guī)定持有資產(chǎn)性質(zhì)等；（2）規(guī)范投資行為，即嚴(yán)格限制特殊目的機(jī)構(gòu)的交易目的、交易范圍、交易品種等。通過(guò)嚴(yán)格規(guī)定使特殊目的機(jī)構(gòu)在享受稅收優(yōu)惠的條件下功能單純化，只是為資產(chǎn)證券化服務(wù)的一種機(jī)構(gòu)。

參考文獻(xiàn):

[1] 馮維江，李婷婷，佘敦.由風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管角度看資產(chǎn)證券化的發(fā)展[EB/OL]. .cn/upfile/75094.doc 2005-9-27.

[2] 劉建紅.資產(chǎn)證券化中的稅收問(wèn)題[J].證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào),2005(1):12～14.

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[4] 宋芳秀，何小鋒.我國(guó)開展資產(chǎn)證券化的稅收問(wèn)題分析[J].稅務(wù)與經(jīng)濟(jì), 2002(5):15～17.

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[1] 海外“稅收天堂”大概可以分為三種：（1）沒(méi)有所得稅、法人稅的稅收天堂，如巴哈馬、百慕大、開曼群島等地；（2）雖在境內(nèi)所得有通常的納稅，但在境外所得免交或采低稅率的避難所，如香港、巴拿馬等地；（3）在特定領(lǐng)域方面有稅收優(yōu)惠政策的稅收勝地，如盧森堡等地。

篇(4)

[關(guān)鍵詞]信貸資產(chǎn)證券化；基礎(chǔ)資產(chǎn)；發(fā)起機(jī)構(gòu)；風(fēng)險(xiǎn)控制

[中圖分類號(hào)]F830.5 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1006-5024（2013）07-0176-05

[作者簡(jiǎn)介]耿軍會(huì)，河北金融學(xué)院金融系講師，碩士，研究方向?yàn)榻鹑诶碚撆c政策；

尹繼志，河北金融學(xué)院金融系教授，河北省科技金融重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室主要研究人員，研究方向?yàn)樨泿耪吲c金融監(jiān)管。（河北保定071051）

一、信貸資產(chǎn)證券化與我國(guó)前期試點(diǎn)情況

（一）信貸資產(chǎn)證券化的含義與運(yùn)作流程

資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)70年代以來(lái)國(guó)際金融領(lǐng)域一項(xiàng)重要的金融創(chuàng)新活動(dòng)。最早的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是1970年美國(guó)政府國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)（GNMA）發(fā)起的住房抵押貸款支持證券（MBS），其運(yùn)作方式是GNMA把小額同質(zhì)住房抵押貸款“捆綁”成一個(gè)資產(chǎn)組合，將其銷售給一家特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV），SPV再以購(gòu)進(jìn)的信貸資產(chǎn)為擔(dān)保做成有價(jià)證券，出售給市場(chǎng)投資者。信貸資產(chǎn)證券化問(wèn)世后，迅速被西方工業(yè)化國(guó)家所效仿，并成為全球資本市場(chǎng)的重要推動(dòng)力量。

對(duì)信貸資產(chǎn)證券化的表述雖有不同，但基本含義是把流動(dòng)性不強(qiáng)、但預(yù)期可以產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)打包出售，以購(gòu)入信貸資產(chǎn)為特殊目的機(jī)構(gòu)將信貸資產(chǎn)的預(yù)期收益組成資產(chǎn)池，然后將資產(chǎn)池中的資產(chǎn)收益與風(fēng)險(xiǎn)分割和重組，轉(zhuǎn)換成能夠在金融市場(chǎng)上出售和流通的有價(jià)證券。信貸資產(chǎn)證券化運(yùn)作流程如下圖所示。

（二）我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化前期試點(diǎn)情況

我國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)開展得較晚。2003年6月，華融資產(chǎn)管理公司將132.5億元的不良貸款打包，出售給中信信托投資有限責(zé)任公司，并委托其對(duì)所售資產(chǎn)進(jìn)行證券化，開啟了信貸資產(chǎn)證券化的先河。2004年4月，中國(guó)工商銀行與瑞士一波、中信證券、中誠(chéng)信托等簽署了中國(guó)工商銀行寧波分行26億元不良貸款證券化項(xiàng)目的相關(guān)協(xié)議，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)正式啟動(dòng)。

為了規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，2005年以來(lái)，中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部等管理部門了一系列的管理規(guī)定，確立了以金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起人，以信貸資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)，由相關(guān)機(jī)構(gòu)組建信托型SPV，在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)放信貸資產(chǎn)支持證券的運(yùn)作框架。2005-2008年，多家商業(yè)銀行、政策性銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)以各類貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行了數(shù)只信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，發(fā)行總規(guī)模為619.56億元（見表1）。

從信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)起機(jī)構(gòu)看，前期試點(diǎn)過(guò)程中有12家金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行了資產(chǎn)出售，其中國(guó)有控股商業(yè)銀行2家、政策性銀行1家、股份制商業(yè)銀行5家、金融資產(chǎn)管理公司3家、汽車金融公司1家。證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要是個(gè)人住房抵押貸款、優(yōu)質(zhì)公司貸款、中小企業(yè)貸款、個(gè)人汽車抵押貸款、不良貸款等。從信貸資產(chǎn)證券期限結(jié)構(gòu)看，主要是中長(zhǎng)期證券，其中5年期以上的長(zhǎng)期債券155.12億元，占發(fā)行總額的25.04%；1-5年的中期債券452.48億元，占發(fā)行總額的73.03%；1年期的短期債券為11.96億元，占發(fā)行總額的1.93%。

我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)取海外之經(jīng)驗(yàn)，在試點(diǎn)過(guò)程中逐步規(guī)范。中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)會(huì)等相關(guān)部門了一系列管理辦法和規(guī)定（見表2），對(duì)信貸資產(chǎn)證券化各環(huán)節(jié)的行為進(jìn)行規(guī)范，同時(shí)通過(guò)監(jiān)管部門行使審批權(quán)，對(duì)具體操作行為予以管理和控制。

在前期試點(diǎn)中，監(jiān)管部門主要采取以下措施控制風(fēng)險(xiǎn)：一是建立基礎(chǔ)資產(chǎn)和產(chǎn)品信息披露制度。通過(guò)銀行間拆借網(wǎng)、滬深證券交易所、中國(guó)貨幣網(wǎng)、中國(guó)債券信息網(wǎng)等對(duì)外公布相關(guān)發(fā)行和交易信息。二是引入信用評(píng)級(jí)和增級(jí)機(jī)制，在信貸資產(chǎn)證券化過(guò)程中，由專業(yè)評(píng)級(jí)公司對(duì)信貸資產(chǎn)支持證券進(jìn)行初始評(píng)級(jí)和跟蹤評(píng)級(jí)，為投資者提供決策參考；同時(shí)，通過(guò)多種措施來(lái)提高信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用等級(jí)，以利于市場(chǎng)發(fā)售。三是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品通過(guò)銀行間債券市場(chǎng)向機(jī)構(gòu)投資者發(fā)售，并允許資產(chǎn)支持證券進(jìn)行質(zhì)押式回購(gòu)。

從信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)情況看，監(jiān)管部門對(duì)發(fā)起人和基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇采取了較為穩(wěn)妥的方式，主要選擇信用良好的金融機(jī)構(gòu)作為試點(diǎn)單位，采用成熟的發(fā)行技術(shù)，確保操作成功并取得示范效應(yīng)。但是，每單業(yè)務(wù)的審批周期較長(zhǎng)，至少要半年以上。根據(jù)相關(guān)的審批流程，金融機(jī)構(gòu)發(fā)起信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，先要向中國(guó)人民銀行提交申請(qǐng)，獲得批準(zhǔn)后再向銀監(jiān)會(huì)報(bào)送資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的相關(guān)材料，得到審批之后才能進(jìn)行正式的業(yè)務(wù)運(yùn)作。

二、重啟我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的現(xiàn)實(shí)意義

美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)全球金融危機(jī)后，信貸資產(chǎn)證券化一度被妖魔化。在此背景下，我國(guó)起步不久的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)戛然而止?？陀^地說(shuō)，美國(guó)等西方國(guó)家的信貸資產(chǎn)證券化確實(shí)存在“過(guò)度”現(xiàn)象，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在金融危機(jī)中起到了“放大器”作用。但是，包括信貸資產(chǎn)證券化在內(nèi)的金融創(chuàng)新是金融全球化發(fā)展的大趨勢(shì)，這一趨勢(shì)不會(huì)因金融危機(jī)而改變，只會(huì)對(duì)原有的運(yùn)作方式進(jìn)行改進(jìn)和完善。從國(guó)際來(lái)看，歐美主要國(guó)家已陸續(xù)在2009年重啟信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。中國(guó)人民銀行在2010年指出“資產(chǎn)證券化是發(fā)展金融市場(chǎng)、防范金融風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措”，我國(guó)在“十二五”規(guī)劃綱要中明確提出要“穩(wěn)步推進(jìn)資產(chǎn)證券化”。2012年5月17日，中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部聯(lián)合下發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》（以下簡(jiǎn)稱《通知》），使得一度停滯的信貸資產(chǎn)證券化得以重新啟動(dòng)。這是件多收益的好事。有序開展信貸資產(chǎn)證券化，對(duì)金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、改善商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)管理、化解銀行不良資產(chǎn)以及發(fā)展金融市場(chǎng)等都具有現(xiàn)實(shí)意義。

（一）信貸資產(chǎn)證券化有利于增加銀行資金來(lái)源并提高資產(chǎn)的流動(dòng)性

目前，我國(guó)仍是以銀行為主導(dǎo)的金融體制，銀行貸款是資金供給的主渠道。按照銀監(jiān)會(huì)的安排，我國(guó)銀行業(yè)從2013年起開始按照《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》的有關(guān)要求，對(duì)商業(yè)銀行實(shí)行更高標(biāo)準(zhǔn)的考核，這對(duì)商業(yè)銀行的資本管理提出了新的要求。對(duì)銀行業(yè)來(lái)說(shuō)，資本充足率的提高和嚴(yán)格的杠桿率要求使得商業(yè)銀行對(duì)于資本的需求增大，而估值水平的降低使得外部融資面臨很多困難。開展信貸資產(chǎn)證券化，商業(yè)銀行可以將流動(dòng)性較差的貸款轉(zhuǎn)變?yōu)榭捎觅Y金，用于發(fā)放新的貸款。信貸資產(chǎn)出售后，商業(yè)銀行為承擔(dān)資產(chǎn)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)而準(zhǔn)備的資本金可相應(yīng)減少，有助于提高資本充足率。

我國(guó)商業(yè)銀行的住房抵押貸款和基建項(xiàng)目貸款，期限大多在5年以上，而商業(yè)銀行的各項(xiàng)存款大都是5年期以下的定期存款和活期存款。商業(yè)銀行這種“短存長(zhǎng)貸”的資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配問(wèn)題，客觀上會(huì)造成資金沉淀而加大流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。信貸資產(chǎn)證券化能夠?qū)⒌土鲃?dòng)性的貸款轉(zhuǎn)換成新的可用資金，在提高資產(chǎn)流動(dòng)性的同時(shí)，能把集中在銀行的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移分散給不同偏好的投資者，實(shí)現(xiàn)銀行業(yè)務(wù)與證券業(yè)務(wù)的相互融合。發(fā)展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，有利于商業(yè)銀行加快從貸款持有型向貸款流量管理型轉(zhuǎn)變，是提高銀行信貸資產(chǎn)流動(dòng)性的一條有效途徑。

（二）信貸資產(chǎn)證券化有利于提高商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理水平

信貸資產(chǎn)證券化使得商業(yè)銀行的表內(nèi)業(yè)務(wù)表外化，減少了風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)規(guī)模，具有優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、提高信貸資產(chǎn)質(zhì)量的功能。商業(yè)銀行的資產(chǎn)主要是貸款，而發(fā)放貸款客觀上必然產(chǎn)生不良貸款。不良貸款不僅回收期限難以把握，而且是否能足額回收也不確定。借助信貸資產(chǎn)證券化，將一部分不良貸款轉(zhuǎn)變成能在市場(chǎng)上流動(dòng)的資產(chǎn)支持證券，讓有能力接受并愿意接受的投資者持有，將一部分風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)從商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表中轉(zhuǎn)移出去，對(duì)提高銀行的信貸資產(chǎn)質(zhì)量具有積極作用。不良資產(chǎn)證券化不會(huì)增加商業(yè)銀行的負(fù)債，卻增加了新的可用資金，為商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理提供了一個(gè)新的手段。

信貸資產(chǎn)證券化可以加速處置和提高不良資產(chǎn)的回收效率，商業(yè)銀行可以在貸款質(zhì)量有下降趨勢(shì)之前就將其出售，提前轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，從而有效改善商業(yè)銀行資產(chǎn)的整體質(zhì)量。此外，信貸資產(chǎn)證券化對(duì)促進(jìn)銀行轉(zhuǎn)變盈利模式也具有積極意義。傳統(tǒng)的銀行業(yè)主要依靠存貸利差生存。隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展、金融業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，國(guó)際銀行業(yè)已出現(xiàn)向服務(wù)收費(fèi)轉(zhuǎn)變的潮流。通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化，商業(yè)銀行將相應(yīng)的資產(chǎn)和利差轉(zhuǎn)移給投資者，自己繼續(xù)管理貸款、收取管理費(fèi)用。既能更好地發(fā)揮其自身優(yōu)勢(shì)，又能增加新的盈利渠道。

（三）信貸資產(chǎn)證券化對(duì)解決中小企業(yè)融資難問(wèn)題具有積極作用

在我國(guó)近年來(lái)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，中小企業(yè)融資難的問(wèn)題一直未能得到很好解決。信貸資產(chǎn)證券化的實(shí)行，可以推動(dòng)商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)提供融資支持的積極性，緩解中小企業(yè)融資難問(wèn)題：一是通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化，銀行可以將住房抵押貸款、長(zhǎng)期項(xiàng)目貸款下的資金釋放出來(lái)，從而增強(qiáng)對(duì)中小企業(yè)貸款的供給能力。二是中小型銀行可以直接將中小企業(yè)貸款實(shí)行資產(chǎn)證券化，增加可用資金。只要這些銀行能夠克服信貸資產(chǎn)證券化操作方面的技術(shù)和管理等方面的難題，就可以為其開辟出一條新的資金來(lái)源渠道。三是信貸資產(chǎn)證券化能夠幫助銀行業(yè)解決資產(chǎn)負(fù)債表中長(zhǎng)期資產(chǎn)或者某一行業(yè)資產(chǎn)持有占比過(guò)高的問(wèn)題。如果銀行業(yè)有更多的貸款數(shù)額參與到證券化過(guò)程中，就可以釋放出大量可用資金，從而間接地推動(dòng)商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)的融資。四是在信貸資產(chǎn)證券化過(guò)程中，如果能夠?qū)χ行∑髽I(yè)貸款資產(chǎn)池進(jìn)行合理信用增級(jí)，就可以將更多中小企業(yè)貸款轉(zhuǎn)換成證券產(chǎn)品向市場(chǎng)出售，使商業(yè)銀行獲得循環(huán)融資機(jī)會(huì)，從而收到拓寬融資渠道和降低融資成本的功效。

（四）信貸資產(chǎn)證券化有助于推動(dòng)金融市場(chǎng)的發(fā)展

首先，信貸資產(chǎn)證券化能提供新的證券產(chǎn)品，改善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。信貸資產(chǎn)證券化將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)樾庞蔑L(fēng)險(xiǎn)較低、收益較穩(wěn)定的可流通證券，豐富了市場(chǎng)中的證券品種，特別是豐富了固定收益證券的品種，為投資者提供新的投資工具，這對(duì)優(yōu)化我國(guó)金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)將起到積極作用。其次，信貸資產(chǎn)證券化可以更好地滿足投資者的投資偏好。資產(chǎn)證券化通過(guò)對(duì)現(xiàn)金流的分割和組合設(shè)計(jì)出不同等級(jí)證券，這些證券具有不同的償付次序，以熨平現(xiàn)金流波動(dòng)。信用增級(jí)能將不同種類的證券組合在一起，形成合成證券，可以更好地滿足不同投資者的要求。第三，信貸資產(chǎn)證券化有助于提升金融市場(chǎng)的完備性。在資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)中，涉及到發(fā)起人、債務(wù)人、SPV、保證人、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和投資者等多個(gè)當(dāng)事人，每個(gè)機(jī)構(gòu)都有專業(yè)分工的優(yōu)勢(shì)，這有利于提高金融體系的服務(wù)效率，為更高層次的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)證市場(chǎng)提供技術(shù)支持手段。

三、重啟信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的幾個(gè)相關(guān)問(wèn)題

信貸資產(chǎn)過(guò)度證券化是引發(fā)美國(guó)次貸危機(jī)的因素之一。全球金融危機(jī)之后，我國(guó)監(jiān)管層認(rèn)真總結(jié)國(guó)際信貸資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，嚴(yán)格控制資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和發(fā)行，以嚴(yán)格審批來(lái)控制資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總體規(guī)模是明智之舉。的確，從前期市場(chǎng)運(yùn)行情況來(lái)看，由于經(jīng)驗(yàn)不足等原因，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)中確實(shí)存在一些問(wèn)題，需要在重啟信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)過(guò)程中著力解決。

（一）擴(kuò)大基礎(chǔ)資產(chǎn)種類并鼓勵(lì)更多金融機(jī)構(gòu)參與

重啟信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，應(yīng)著眼擴(kuò)大試點(diǎn)范圍，因?yàn)橹挥行纬梢欢ㄒ?guī)模，其功能和作用才能充分發(fā)揮出來(lái)。規(guī)模的擴(kuò)大應(yīng)包括基礎(chǔ)資產(chǎn)種類的增加和更多金融機(jī)構(gòu)的參與。根據(jù)《通知》要求，信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的基礎(chǔ)資產(chǎn)種類可以進(jìn)一步擴(kuò)大，除了前期試點(diǎn)中的基礎(chǔ)資產(chǎn)種類，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)選擇符合條件的國(guó)家重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目貸款、涉農(nóng)貸款、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款等多種信貸資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，使基礎(chǔ)資產(chǎn)種類更加豐富多樣。另外，入池基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇要兼顧收益性和導(dǎo)向性，既要有穩(wěn)定的可預(yù)期的未來(lái)現(xiàn)金流，又要注重加強(qiáng)與國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策的密切配合。

在擴(kuò)大試點(diǎn)時(shí)期，應(yīng)鼓勵(lì)更多經(jīng)審核符合條件的金融機(jī)構(gòu)參與信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，而此前主要是大型商業(yè)銀行和政策性銀行?！锻ㄖ芬?guī)定，銀監(jiān)會(huì)在收到發(fā)起機(jī)構(gòu)和受托機(jī)構(gòu)聯(lián)合報(bào)送的完整申請(qǐng)材料之日起5個(gè)工作日內(nèi)決定是否受理申請(qǐng)，決定受理的自受理之日起3個(gè)月內(nèi)作出批準(zhǔn)或不批準(zhǔn)的書面通知，大大縮短了受理和審批時(shí)間。而此前的試點(diǎn)過(guò)程中，發(fā)起機(jī)構(gòu)和受托機(jī)構(gòu)首先要向中國(guó)人民銀行提交申請(qǐng)，然后再向銀監(jiān)會(huì)報(bào)送申請(qǐng)材料，經(jīng)過(guò)較長(zhǎng)時(shí)間的研究審理，獲得批復(fù)后才能進(jìn)入實(shí)質(zhì)性運(yùn)作。

（二）擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者范圍

2008年以前的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，投資者參與的熱情不夠高，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的交投也比較清淡。信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品如果缺乏足夠的市場(chǎng)主體參與，不但流動(dòng)性受限，就整體金融風(fēng)險(xiǎn)分散而言也難以達(dá)到效果。由于我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者良莠不齊，在信貸資產(chǎn)證券化規(guī)模有限的情況下，監(jiān)管層對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的資格進(jìn)行了較為嚴(yán)格的限制。產(chǎn)品規(guī)模小和投資者單一導(dǎo)致已發(fā)行的證券化產(chǎn)品交投不活躍，流動(dòng)性很差，部分產(chǎn)品甚至全年都沒(méi)有交易?！锻ㄖ诽岢觯骸耙€(wěn)步擴(kuò)大資產(chǎn)支持證券機(jī)構(gòu)投資者范圍，鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司、證券投資基金、企業(yè)年金、全國(guó)社保基金等合規(guī)的非銀行機(jī)構(gòu)投資者投資資產(chǎn)支持證券”。

當(dāng)前，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要是在全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行，認(rèn)購(gòu)主體以銀行類金融機(jī)構(gòu)為主，這導(dǎo)致信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在市場(chǎng)上交投不旺。如果能形成一個(gè)多元化投資主體結(jié)構(gòu)，就可以擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品需求，促進(jìn)整個(gè)市場(chǎng)的良性發(fā)展。從我國(guó)實(shí)際情況來(lái)看，隨著企業(yè)年金、證券投資基金、社?；?、QFII等規(guī)模的不斷擴(kuò)大，對(duì)債券類產(chǎn)品的需求越來(lái)越大。而信貸資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)隔離和信用擔(dān)保制度保證投資者在獲得穩(wěn)定息票收入的同時(shí)只需承擔(dān)較低的風(fēng)險(xiǎn)，也形成對(duì)投資者的強(qiáng)大吸引力，促使信貸資產(chǎn)支持證券的交投趨于活躍。

（三）加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)控制

信貸資產(chǎn)支持證券屬于結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，既有收益，也內(nèi)含一定的風(fēng)險(xiǎn)。從西方國(guó)家信貸資產(chǎn)證券化的實(shí)踐看，商業(yè)銀行一手放貸，一手將貸款打包證券化后出售給投資者，銀行只賺取手續(xù)費(fèi)，風(fēng)險(xiǎn)和收益全部轉(zhuǎn)嫁給投資者。商業(yè)銀行失去風(fēng)險(xiǎn)管理動(dòng)力，人為放松貸款發(fā)放標(biāo)準(zhǔn)，將給投資者帶來(lái)很大的風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)次貸危機(jī)表明，如果對(duì)信貸資產(chǎn)證券化中的風(fēng)險(xiǎn)不進(jìn)行嚴(yán)格控制，那么其后果是十分嚴(yán)重的。正是基于國(guó)際經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，在重啟信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)時(shí)，監(jiān)管層增加了一些新的審慎性要求。

一是要強(qiáng)制風(fēng)險(xiǎn)自留?！锻ㄖ芬?，信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)應(yīng)持有由其發(fā)起的每一單資產(chǎn)證券化中的最低檔次資產(chǎn)支持證券的一定比例，該比例原則上不得低于每一單全部資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的5%，持有期限不得低于最低檔次證券的存續(xù)期限。這相當(dāng)于將信貸資產(chǎn)支持證券的發(fā)起機(jī)構(gòu)與投資者綁在同一條船上，可以防控道德風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

二是實(shí)行“雙評(píng)級(jí)”制度。信貸資產(chǎn)證券化屬于復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性投融資活動(dòng)，投資者往往難以準(zhǔn)確把握其中的風(fēng)險(xiǎn)，因此需要由權(quán)威的專業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)證券化產(chǎn)品進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)定，為投資者提供參考依據(jù)?！锻ㄖ芬蟆百Y產(chǎn)支持證券在全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行與交易初始評(píng)級(jí)應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)兩家具有評(píng)級(jí)資質(zhì)的資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，進(jìn)行持續(xù)信用評(píng)級(jí)。”這種相互制約的評(píng)級(jí)制度可以提高信用評(píng)級(jí)的可信度，有助于投資者的投資預(yù)測(cè)。

三是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)要簡(jiǎn)單明晰。反思美國(guó)次貸危機(jī)，其直接誘因是多次證券化，導(dǎo)致最終的證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)異常復(fù)雜，投資者根本看不懂。再加上評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)利益驅(qū)動(dòng)，對(duì)合成證券的評(píng)級(jí)過(guò)高，造成對(duì)金融消費(fèi)者利益的侵害。我國(guó)監(jiān)管層吸取金融危機(jī)教訓(xùn)，要求“信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)要簡(jiǎn)單明晰，擴(kuò)大試點(diǎn)階段禁止進(jìn)行再證券化、合成證券化產(chǎn)品試點(diǎn)?！?/p>

（四）加強(qiáng)信貸資產(chǎn)和資產(chǎn)池的信息披露

加強(qiáng)信貸資產(chǎn)和資產(chǎn)池的信息披露，建立信貸資產(chǎn)及其證券化產(chǎn)品數(shù)據(jù)庫(kù)，實(shí)現(xiàn)相關(guān)信息共享，有利于資產(chǎn)支持證券的發(fā)行和交易。我國(guó)在前期試點(diǎn)中，證券產(chǎn)品發(fā)行人的信息披露，特別是資產(chǎn)池信息披露的程度及范圍，與投資者要求存在很大差距。在沒(méi)有強(qiáng)制信息披露要求的前提下，發(fā)起人可能提供片面的資產(chǎn)池信息或隱藏負(fù)面信息，難以充分反映產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)信貸資產(chǎn)證券化來(lái)說(shuō)，不同風(fēng)險(xiǎn)類型的信貸資產(chǎn)都可以納入基礎(chǔ)資產(chǎn)池，以滿足不同投資者的要求，但前提是信息的全面及時(shí)披露。只有這樣，投資者才可以根據(jù)自身的偏好自主作出投資決策。信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)源頭在基礎(chǔ)資產(chǎn)，而發(fā)起人應(yīng)當(dāng)對(duì)信貸資產(chǎn)的動(dòng)態(tài)信息掌握得最全面、最直接。因此，即使信貸資產(chǎn)已經(jīng)不在其資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，發(fā)起人也應(yīng)當(dāng)以服務(wù)商的身份對(duì)信貸資產(chǎn)的安全承擔(dān)后續(xù)責(zé)任，防范信貸風(fēng)險(xiǎn)管理空白化和道德風(fēng)險(xiǎn)。這就需要加強(qiáng)信貸資產(chǎn)存續(xù)期間的信息披露，必要時(shí)可以引入注冊(cè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)，加強(qiáng)對(duì)證券化產(chǎn)品的監(jiān)督與檢查，并披露其相關(guān)信息。

（五）對(duì)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)進(jìn)行專門立法

目前來(lái)看，我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展的理論知識(shí)、實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)以及法律、會(huì)計(jì)、稅收環(huán)境都不完善，尤其是相關(guān)法律不健全。全面推行資產(chǎn)證券化需要一系列的法律法規(guī)和政策制度的保障，而國(guó)內(nèi)目前還缺少信貸資產(chǎn)證券化所需的獨(dú)立法律，現(xiàn)有的部門規(guī)章、規(guī)范性文件不足以解決法律沖突，因而掣肘信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

由于信貸資產(chǎn)證券化參與主體較多，因而在業(yè)務(wù)運(yùn)作的每個(gè)環(huán)節(jié)、市場(chǎng)主體之間都要有相關(guān)的法律作出規(guī)定。目前，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的基本管理框架已經(jīng)形成，對(duì)產(chǎn)品發(fā)行和運(yùn)作過(guò)程中所涉及的產(chǎn)權(quán)登記、會(huì)計(jì)結(jié)算、信息披露、稅收管理等均作出了規(guī)定，但由于這些管理規(guī)定多以部門規(guī)章等形式出現(xiàn)，法律位階較低、適用范圍較窄，實(shí)踐中難以適應(yīng)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。為了推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)健康發(fā)展，對(duì)信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)行統(tǒng)一立法是必要的。即由立法機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行專門立法，確立統(tǒng)一的發(fā)行、上市、交易規(guī)則，并針對(duì)現(xiàn)行法律規(guī)定中與資產(chǎn)證券化相沖突的情況規(guī)定例外條款，以解決資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展的法律障礙問(wèn)題。

參考文獻(xiàn)：

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[3]史晨昱.中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀及展望[J].新金融，2009，（4）.

篇(5)

根據(jù)《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引》中規(guī)定，以地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)列入負(fù)面清單之列，但地方政府按照事先公開的收益約定規(guī)則，在政府與社會(huì)資本合作模式（PPP）下應(yīng)當(dāng)支付或承擔(dān)的財(cái)政補(bǔ)貼除外。按照本條規(guī)定，除了項(xiàng)目企業(yè)采取 PPP模式形成的基礎(chǔ)資產(chǎn)可以設(shè)計(jì)成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以外，其他“以地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)”就不能再做成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。PPP模式下項(xiàng)目收入來(lái)源主要有三種：一種是政府授予項(xiàng)目業(yè)主特許經(jīng)營(yíng)權(quán)方式，社會(huì)資本業(yè)主將項(xiàng)目建成并負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)，運(yùn)營(yíng)收入來(lái)源主要為使用者付費(fèi)形式，運(yùn)營(yíng)期滿后移交政府；一種是社會(huì)資本項(xiàng)目業(yè)主負(fù)責(zé)將項(xiàng)目建成并運(yùn)營(yíng)，運(yùn)營(yíng)收入來(lái)源為政府付費(fèi)購(gòu)買；另一種是社會(huì)資本項(xiàng)目業(yè)主的收入來(lái)源為使用者購(gòu)買與政府財(cái)政補(bǔ)貼結(jié)合形式。上述采用PPP模式建成后收入來(lái)源現(xiàn)金流穩(wěn)定持續(xù)可靠，采特許經(jīng)營(yíng)權(quán)方式建成運(yùn)營(yíng)的項(xiàng)目收入屬于項(xiàng)目業(yè)主資產(chǎn)收益類的基礎(chǔ)資產(chǎn)；而運(yùn)營(yíng)收入依靠政府付費(fèi)購(gòu)買或者政府財(cái)政補(bǔ)貼方式形成的基礎(chǔ)資產(chǎn)屬于項(xiàng)目公司的債權(quán)類資產(chǎn)，均可以做成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

二、存在的問(wèn)題

1.收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓的合規(guī)性

在上述交易結(jié)構(gòu)中，基礎(chǔ)資產(chǎn)由兩部分組成：第一部分為特許經(jīng)營(yíng)收費(fèi)收入；第二部分為特許經(jīng)營(yíng)涉及的相關(guān)財(cái)政補(bǔ)貼收入所對(duì)應(yīng)的債權(quán)。

（1）特許經(jīng)營(yíng)收費(fèi)收入轉(zhuǎn)讓的合規(guī)性

特許經(jīng)營(yíng)收費(fèi)收入系特許經(jīng)營(yíng)權(quán)人根據(jù)其所提供的特許經(jīng)營(yíng)服務(wù)而與用戶之間產(chǎn)生的現(xiàn)金流入。該部分現(xiàn)金流入緊密依賴于特許經(jīng)營(yíng)權(quán)。這就在操作上產(chǎn)生如下問(wèn)題：（a）轉(zhuǎn)讓特許經(jīng)營(yíng)收入時(shí)是否需要同時(shí)轉(zhuǎn)讓特許經(jīng)營(yíng)權(quán)；（b）如特許經(jīng)營(yíng)權(quán)同時(shí)轉(zhuǎn)讓，專項(xiàng)計(jì)劃是否能夠成為特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的持有主體；（c）如特許經(jīng)營(yíng)權(quán)未同時(shí)轉(zhuǎn)讓，收費(fèi)收入單獨(dú)轉(zhuǎn)讓是否可以滿足資產(chǎn)證券化真實(shí)出售及破產(chǎn)隔離的需求。特許經(jīng)營(yíng)權(quán)同時(shí)轉(zhuǎn)讓時(shí)的合規(guī)性。關(guān)于特許經(jīng)營(yíng)權(quán)能否轉(zhuǎn)讓，《市政公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)管理辦法》第十八條規(guī)定，獲得特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的企業(yè)在特許經(jīng)營(yíng)期間擅自轉(zhuǎn)讓、出租特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的，主管部門應(yīng)當(dāng)依法終止特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議，取消其特?S經(jīng)營(yíng)權(quán)，并可以實(shí)施臨時(shí)接管。同時(shí)，在各地出臺(tái)的市政公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)辦法中大多規(guī)定特許經(jīng)營(yíng)者不得以轉(zhuǎn)讓、出租、質(zhì)押等方式處置特許經(jīng)營(yíng)權(quán)。但是在《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)法》征求意見稿中，明確規(guī)定特許經(jīng)營(yíng)者在事先征得實(shí)施機(jī)關(guān)的同意后，可將權(quán)利和義務(wù)轉(zhuǎn)移至項(xiàng)目公司的，并簽訂書面協(xié)議。盡管這一規(guī)定尚未實(shí)施，但是依然可以從該等法規(guī)中窺見未來(lái)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓的可行性。至于專項(xiàng)計(jì)劃作為 SPV能否成為特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的持有主體，目前法律法規(guī)尚未有明確規(guī)定。因此，允許專項(xiàng)計(jì)劃持有特許經(jīng)營(yíng)權(quán)將有利于進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售和破產(chǎn)隔離等資產(chǎn)證券化必備要素，為在 PPP項(xiàng)目中進(jìn)行資產(chǎn)證券化操作帶來(lái)便利。特許經(jīng)營(yíng)權(quán)未同時(shí)轉(zhuǎn)讓時(shí)的合規(guī)性。如特許經(jīng)營(yíng)權(quán)未同時(shí)轉(zhuǎn)讓的，意味著特許經(jīng)營(yíng)權(quán)仍屬于原始權(quán)益人，而依托于特許經(jīng)營(yíng)權(quán)產(chǎn)生的收費(fèi)收入已轉(zhuǎn)讓給專項(xiàng)計(jì)劃。

這類似于一般所有權(quán)未轉(zhuǎn)讓而收益權(quán)轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，同樣會(huì)產(chǎn)生收益權(quán)項(xiàng)目中的真實(shí)出售及破產(chǎn)隔離問(wèn)題。如當(dāng)原始權(quán)益人破產(chǎn)時(shí)，從目前來(lái)看，特許經(jīng)營(yíng)權(quán)所產(chǎn)生的收費(fèi)收入應(yīng)當(dāng)納入破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的范圍。這對(duì)于在該項(xiàng)目下資產(chǎn)支持證券的持有人來(lái)說(shuō)將面臨兌付危機(jī)。

（2）財(cái)政補(bǔ)貼收入所對(duì)應(yīng)的債權(quán)轉(zhuǎn)讓的合規(guī)性

對(duì)于相關(guān)財(cái)政補(bǔ)貼收入所對(duì)應(yīng)的債權(quán)部分轉(zhuǎn)讓性質(zhì)上屬于債權(quán)轉(zhuǎn)讓。《合同法》第八十條規(guī)定，債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對(duì)債務(wù)人不發(fā)生效力。債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的通知不得撤銷，但經(jīng)受讓人同意的除外。因此，在該部分基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓時(shí)，原始權(quán)益人應(yīng)當(dāng)按照前述規(guī)定對(duì)債務(wù)人政府履行相應(yīng)的通知義務(wù)。但是，鑒于該部分債權(quán)的債務(wù)人為政府，該部分債權(quán)系依據(jù)特許經(jīng)營(yíng)服務(wù)產(chǎn)生并針對(duì)特定的特許服務(wù)提供者，是否能夠脫離特許經(jīng)營(yíng)權(quán)作單獨(dú)轉(zhuǎn)讓目前未有明確規(guī)定。

2、配套措施缺失如何解決

這里主要探討是否可以通過(guò)將 PPP項(xiàng)目中的基礎(chǔ)資產(chǎn)作為質(zhì)押權(quán)益標(biāo)的來(lái)進(jìn)行增信的配套措施。如上文所述，在 PPP項(xiàng)目中，基礎(chǔ)資產(chǎn)主要選擇為依托于特許經(jīng)營(yíng)權(quán)而產(chǎn)生的未來(lái)一定時(shí)期內(nèi)的收費(fèi)收入及已經(jīng)約定的政府財(cái)政補(bǔ)貼。前述基礎(chǔ)資產(chǎn)的基礎(chǔ)合同為項(xiàng)目公司與用戶之間的公共服務(wù)供應(yīng)合同和 PPP項(xiàng)目合同。但是根據(jù)《應(yīng)收賬款質(zhì)押登記辦法》規(guī)定，本辦法所稱的應(yīng)收賬款是指權(quán)利人因提供一定的貨物、服務(wù)或設(shè)施而獲得的要求義務(wù)人付款的權(quán)利，包括現(xiàn)有的和未來(lái)的金錢債權(quán)及其產(chǎn)生的收益，但不包括因票據(jù)或其他有價(jià)證券而產(chǎn)生的付款請(qǐng)求權(quán)。本辦法所稱的應(yīng)收賬款包括下列權(quán)利：（三）提供服務(wù)產(chǎn)生的債權(quán)；……（五）提供貸款或其他信用產(chǎn)生的債權(quán)。對(duì)于公共服務(wù)供應(yīng)合同來(lái)說(shuō)，符合上述辦法第（三）項(xiàng)關(guān)于可以登記的應(yīng)收賬款。但是 PPP項(xiàng)目合同中關(guān)于政府補(bǔ)貼的約定是否可以作為應(yīng)收賬款，納入本法規(guī)定的登記范圍，并無(wú)明確規(guī)定。對(duì)于該種由政府信用支持所產(chǎn)生的債權(quán)是否屬于第（五）項(xiàng)的兜底范圍以及在實(shí)際登記系統(tǒng)中的可操作性還有賴市場(chǎng)實(shí)踐的進(jìn)一步認(rèn)定，需要進(jìn)一步完善以促進(jìn) PPP項(xiàng)目中資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

篇(6)

【摘要】資產(chǎn)證券化于20世紀(jì)70年代末起源于美國(guó)，首先被用于住房抵押貸款問(wèn)題的解決，經(jīng)過(guò)40多年的發(fā)展，資產(chǎn)支持證券已經(jīng)成為一種應(yīng)用廣泛的金融創(chuàng)新工具，學(xué)術(shù)和理論界也對(duì)此進(jìn)行了大量研究。

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；理論；實(shí)踐；風(fēng)險(xiǎn)

1國(guó)外研究成果綜述

國(guó)外從20世紀(jì)70年代開始對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行研究，主要從資產(chǎn)證券化定義、動(dòng)因、風(fēng)險(xiǎn)、定價(jià)及收益等角度進(jìn)行分析，對(duì)資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)已深入到利用計(jì)量模型進(jìn)行實(shí)證分析的層面，理論研究相當(dāng)成熟。

1.1資產(chǎn)證券化的定義

美國(guó)投資銀行家 Lewis S.Ranier（1977）首先提出“資產(chǎn)證券化”（Asset Securitization）這個(gè)概念。James A.Rosenthal & Juan M.Ocampo（1988）認(rèn)為，廣義的證券化是指一切以證券為媒介的一般化現(xiàn)象。“證券化之父”Frank J.Fabzzi教授認(rèn)為資產(chǎn)證券化可被視為一個(gè)過(guò)程，通過(guò)該過(guò)程將具有同類性質(zhì)的貸款、租賃合約、應(yīng)收賬款、分期付款合同以及其它缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)打包成可在市場(chǎng)流通的帶息證券。

1.2資產(chǎn)證券化的動(dòng)因

上個(gè)世紀(jì)50年代，Anrrowand Debreu 運(yùn)用數(shù)理統(tǒng)計(jì)分析方法，證明了經(jīng)濟(jì)主體可以利用有價(jià)證券來(lái)防范金融風(fēng)險(xiǎn)，從而為金融資產(chǎn)證券化的理論動(dòng)因提供了依據(jù)。Steven L.Schwarcz（1994）將資產(chǎn)證券化視為一種“煉金術(shù)”，即通過(guò)資產(chǎn)證券化的運(yùn)作原理與機(jī)制，企業(yè)可以通過(guò)SPV從資本市場(chǎng)上籌得資金，從而降低融資成本。Claire A.Hill（1996）認(rèn)為資產(chǎn)證券化過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制可以有效降低信息成本。

上述相關(guān)理論主要是按實(shí)踐進(jìn)程發(fā)展延伸的，相對(duì)集中于論述證券化某一單一方面的社會(huì)經(jīng)濟(jì)功能。與此同時(shí)，很多國(guó)外學(xué)者從綜合性角度對(duì)資產(chǎn)證券化的積極效應(yīng)進(jìn)行了考證。JureSkarabot（2001）指出證券化是公司價(jià)值最大化的最優(yōu)選擇；Gorton & Haubrick（2003）論證了流動(dòng)性假說(shuō)理論，提出商業(yè)銀行的證券化能力可以影響其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的大?。籙goAlbertazzi（2011）發(fā)現(xiàn)證券化市場(chǎng)能夠提供有效轉(zhuǎn)移信貸風(fēng)險(xiǎn)的工具。

1.3資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)

大量國(guó)外學(xué)者運(yùn)用蒙特卡洛分析、期權(quán)定價(jià)和偏微方程等數(shù)理方法，對(duì)資產(chǎn)證券化過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)與收益進(jìn)行了定量分析。關(guān)于資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)，主要研究了三方面：資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量、風(fēng)險(xiǎn)控制和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管。

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量，國(guó)外對(duì)信貸資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的研究較多。信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)和交易結(jié)構(gòu)的證券化風(fēng)險(xiǎn)，投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)，主要關(guān)注的是資產(chǎn)支持證券的信用風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)控制，普遍認(rèn)為其實(shí)質(zhì)是風(fēng)險(xiǎn)隔離。Gortona & Pennacchi（1995）提出y行對(duì)貸款者的審查和監(jiān)督將隨著貸款風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移而弱化。Hugh Thomas（2001）指出資產(chǎn)證券化自始至終與金融機(jī)構(gòu)的貸款有著不可分割的關(guān)系，資產(chǎn)證券化的信用風(fēng)險(xiǎn)治理應(yīng)回歸到基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)治理中。

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，該問(wèn)題在2008年金融危機(jī)后成為學(xué)術(shù)界討論的熱點(diǎn)。Mark Fagan（2009）研究了資產(chǎn)證券化的法律和金融體系，從全球視角評(píng)估了資產(chǎn)證券化監(jiān)管效果。James R.Barth（2013）指出金融監(jiān)管部門犯下的錯(cuò)誤以及對(duì)既有監(jiān)管缺陷的無(wú)視，在一定程度上使得金融體系的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)累積，最終導(dǎo)致了金融危機(jī)的爆發(fā)。

2國(guó)內(nèi)研究成果綜述

我國(guó)從上個(gè)世紀(jì)90年代就開始了資產(chǎn)證券化的嘗試，于2005年開始推進(jìn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)，相關(guān)的理論研究也同時(shí)逐步深入。總體來(lái)看，我國(guó)關(guān)于資產(chǎn)證券化的研究主要經(jīng)歷了四個(gè)階段。

2.1資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)前的引進(jìn)探討階段

張超英（1998）在其著作《資產(chǎn)證券化――原理.實(shí)務(wù).實(shí)例》第一次系統(tǒng)地對(duì)資產(chǎn)證券化的原理、評(píng)級(jí)、會(huì)計(jì)、稅收問(wèn)題以及資產(chǎn)證券化國(guó)外經(jīng)驗(yàn)等方面進(jìn)行介紹。汪利娜（2002）詳細(xì)分析了資產(chǎn)證券化的美國(guó)、加拿大、歐洲和香港模式，并結(jié)合我國(guó)金融市場(chǎng)的實(shí)際情況提出了適合我國(guó)抵押貸款證券化的可行模式。在發(fā)展模式問(wèn)題上，陳裘逸（2003）提出發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)應(yīng)該從我國(guó)的基本國(guó)情出發(fā)，不一定要照搬美國(guó)的“真實(shí)出售”模式，可以考慮采用從屬參與模式。

該階段主要引進(jìn)介紹國(guó)外資產(chǎn)證券化基本理論，并從實(shí)踐角度探討我國(guó)開展資產(chǎn)證券化的可行性和潛在問(wèn)題。

2.2資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)中的深入研究階段

洪艷蓉（2006）認(rèn)為在試點(diǎn)階段，由于我國(guó)目前特定的金融市場(chǎng)環(huán)境所造成的發(fā)生于不同監(jiān)管主體和市場(chǎng)主體之間的制度競(jìng)爭(zhēng)利弊共存，應(yīng)該通過(guò)制度協(xié)調(diào)來(lái)營(yíng)造健康市場(chǎng)。梁志峰（2008）運(yùn)用制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)和方法，從提前償付與違約行為、風(fēng)險(xiǎn)隔離制度和現(xiàn)金流管理等角度研究了證券化風(fēng)險(xiǎn)管理問(wèn)題，并提出相應(yīng)對(duì)策。

該階段主要以資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)為切入點(diǎn)，深入剖析我國(guó)證券化實(shí)踐的現(xiàn)狀與不足，提出相關(guān)建議。

2.3金融危機(jī)后的重新審視階段

2008年金融危機(jī)后，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行了重新審視，形成了大量的反思性文獻(xiàn)。李明偉（2008）從資產(chǎn)證券化的復(fù)雜性、真實(shí)銷售和信用風(fēng)險(xiǎn)分散功能三個(gè)方面闡述資產(chǎn)證券化作為創(chuàng)新融資工具所具有的內(nèi)在缺陷。溫馨（2009）認(rèn)為資產(chǎn)證券化在過(guò)度擴(kuò)張中可能出現(xiàn)異化，因?yàn)槠渚哂酗L(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)造和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的內(nèi)在矛盾。

該階段理論界開始反思資產(chǎn)證券化存在的先天缺陷，集中研究了監(jiān)管、制度和風(fēng)險(xiǎn)等方面的問(wèn)題。

2.4近年來(lái)的繼續(xù)發(fā)展階段

近年來(lái)，隨著美國(guó)次貸危機(jī)影響的逐漸淡去，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)又重新活躍起來(lái)，相關(guān)研究也逐漸豐富起來(lái)。巴曙松（2013）指出我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)正處于二次發(fā)展時(shí)期，各項(xiàng)業(yè)務(wù)的試點(diǎn)范圍也在慢慢擴(kuò)大。趙燕（2015）研究我國(guó)個(gè)人住房抵押貸款發(fā)現(xiàn)其存在貸前審查不規(guī)范、貸后管理忽視等問(wèn)題，進(jìn)而提出通過(guò)購(gòu)買保險(xiǎn)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)、利用計(jì)算機(jī)技術(shù)加強(qiáng)管理等有效建議。

該階段主要針對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐特點(diǎn)和現(xiàn)實(shí)問(wèn)題進(jìn)行了大量深入研究，并取得了豐碩的成果。

3總結(jié)與評(píng)價(jià)

國(guó)外對(duì)資產(chǎn)證券化理論的研究起步較早，伴隨著其實(shí)踐領(lǐng)域資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的不斷演進(jìn)和創(chuàng)新，其相關(guān)理論研究也不斷深入，研究方法和研究結(jié)果具有鮮明的創(chuàng)新性。國(guó)內(nèi)研究起步于向西方的借鑒與學(xué)習(xí)，伴隨著我國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)實(shí)踐的發(fā)展而呈現(xiàn)出階段性特征。

總體來(lái)看，目前對(duì)于資產(chǎn)證券化的國(guó)內(nèi)外研究主要集中于某一角度或某個(gè)方面的解讀，系統(tǒng)深入的整體性研究并不多見。

參考文獻(xiàn)：

[1]巴曙松.資產(chǎn)證券化與銀行風(fēng)險(xiǎn)控制[J].價(jià)格理論與實(shí)踐，2013（11）：1517

篇(7)

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化，金融績(jī)效；利率市場(chǎng)化

一.資產(chǎn)證券化簡(jiǎn)介

1.資產(chǎn)證券化定義

證券化(Securitization)是指金融業(yè)務(wù)中證券業(yè)務(wù)的比重不斷增大，信貸流動(dòng)的銀行貸款轉(zhuǎn)向可買賣的債務(wù)工具的過(guò)程。從形式上講，證券化可分為融資證券化(Financing Securitizaton)和資產(chǎn)證券化(Asset Securitization)兩種。資產(chǎn)證券化(AssetSecumization)是指將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)，但能夠產(chǎn)生可預(yù)見現(xiàn)金流量的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為在金融市場(chǎng)上可以自由出售和流通的證券的行為，使其具有流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化有廣義和狹義之分，廣義的資產(chǎn)證券化是指某一資產(chǎn)或資產(chǎn)組合采取證券資產(chǎn)這一價(jià)值形態(tài)的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)方式，它包括實(shí)體資產(chǎn)證券化、信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化和現(xiàn)金資產(chǎn)證券化。狹義的資產(chǎn)證券化是指信貸資產(chǎn)證券化。按照被證券化資產(chǎn)種類的不同信貸資產(chǎn)證券化可分為住房抵押貸款支持的證券化(Mortgage-Backed Securitization.MBS)和資產(chǎn)支持的證券化(Asset-Backed Securitization.ABS)。

2.資產(chǎn)證券化流程

(1)資產(chǎn)證券化流程圖

(2)資產(chǎn)證券化步驟：

①發(fā)起人選擇擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，確定證券化目標(biāo)，通過(guò)捆綁組合構(gòu)建資產(chǎn)池；

②設(shè)立特殊目的載體(SPV)，發(fā)起人將資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給SPV

③券商進(jìn)行資產(chǎn)支持證券的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)(包括選擇何種信用增級(jí)方式)；

④信用增級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用增級(jí)；

⑤信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)；

⑥以資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐在金融市場(chǎng)上發(fā)行有價(jià)證券，將融資款支付給發(fā)起人；

⑦進(jìn)行資產(chǎn)管理，到期還本付息。

二、資產(chǎn)證券化的金融績(jī)效

1.資產(chǎn)證券化有利于提高金融結(jié)構(gòu)效率

金融體系的重要作用在于有效配置資源，資產(chǎn)證券化是銀行配置資源與證券配置資源的有機(jī)結(jié)合，通過(guò)證券化金融技術(shù)的作用實(shí)現(xiàn)貸款債權(quán)這一非證券的證券化，使貸款債權(quán)的空間位置發(fā)生變化。以西方發(fā)達(dá)國(guó)家為例，由于資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新產(chǎn)品的迅速發(fā)展，導(dǎo)致傳統(tǒng)信貸機(jī)構(gòu)的角色地位發(fā)生了變化：資產(chǎn)證券化的發(fā)展促進(jìn)銀行等金融中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的拓展，并催生出了許多新興的金融中介機(jī)構(gòu)。金融中介機(jī)構(gòu)可以作為資產(chǎn)證券化過(guò)程中的媒介，提供信用擔(dān)保、信用評(píng)級(jí)、承銷證券等服務(wù)。

2.資產(chǎn)證券化有利于促進(jìn)金融體制創(chuàng)新

資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)促成了金融體制的創(chuàng)新。資產(chǎn)證券化構(gòu)建了“貸款貸款出售再貸款”的新模式，即由商業(yè)銀行等中介機(jī)構(gòu)發(fā)放貸款，然后再把貸款資產(chǎn)進(jìn)行組合后選擇適當(dāng)時(shí)機(jī)出售給從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的投資銀行，投資銀行可以把貸款資產(chǎn)的服務(wù)權(quán)出售給其他的銀行或?qū)ｉT從事貸款服務(wù)的機(jī)構(gòu)，或直接將由貸款資產(chǎn)所支持的資產(chǎn)擔(dān)保證券出售給個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資者。

由資產(chǎn)證券化所促成的金融體制的創(chuàng)新，由投資銀行、貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)、個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者與商業(yè)銀行共同承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)，充分地體現(xiàn)了金融業(yè)內(nèi)部分工協(xié)作的原則，各類機(jī)構(gòu)利用自己的比較優(yōu)勢(shì)，在資產(chǎn)證券化過(guò)程中富有效率地發(fā)揮自己獨(dú)特而不可替代的作用。資產(chǎn)證券化既將傳統(tǒng)的商業(yè)銀行貸款業(yè)務(wù)鏈條延伸，又推動(dòng)了現(xiàn)資銀行的業(yè)務(wù)創(chuàng)新，使金融工具的內(nèi)容更加完善。

3.資產(chǎn)證券化造成了金融穩(wěn)定和金融不穩(wěn)定

(1)資產(chǎn)證券化帶來(lái)的金融穩(wěn)定

資產(chǎn)證券化可以將銀行貸款的各種潛在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為證券市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)證券二級(jí)市場(chǎng)及時(shí)地分散給資產(chǎn)擔(dān)保證券的投資者，避免由社會(huì)全體成員來(lái)承擔(dān)債務(wù)無(wú)法償還的風(fēng)險(xiǎn)。此外，投資者、中介機(jī)構(gòu)等更多的主體參與到金融資產(chǎn)的盡職調(diào)查、信息披露過(guò)程中，將銀行信貸過(guò)程中一些隱蔽的風(fēng)險(xiǎn)透明化和公開化，這有助于減少和防范暗箱操作，降低金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。從銀行角度來(lái)看，資產(chǎn)證券化有助于解決資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)不相匹配的問(wèn)題，提高銀行的資本充足率，從而降低銀行的風(fēng)險(xiǎn)，提高金融穩(wěn)定性。

此外，資產(chǎn)證券化等信用衍生工具的使用促使銀行信用風(fēng)險(xiǎn)在更為多樣化的投資者當(dāng)中分布。這些機(jī)構(gòu)乃至整個(gè)銀行體系在信貸沖擊面前的脆弱性減少，有利于加強(qiáng)金融穩(wěn)定。

(2)資產(chǎn)證券化帶來(lái)的金融不穩(wěn)定

資產(chǎn)證券化在有效分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也帶來(lái)了金融體系在某些方面的不穩(wěn)定性。尤其是隨著2007年美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)，由于資產(chǎn)證券化帶來(lái)的金融不穩(wěn)定顯著的呈現(xiàn)出來(lái)，主要表現(xiàn)在以下幾方面：

①資產(chǎn)證券化造成金融結(jié)構(gòu)失衡。由于資產(chǎn)證券化的過(guò)度發(fā)展，使得金融資產(chǎn)的價(jià)格與價(jià)值差距逐漸拉大，宏觀金融結(jié)構(gòu)的“倒金字塔”特征突出，金融資產(chǎn)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重脫離。資產(chǎn)證券化的發(fā)展使得一些原來(lái)流動(dòng)性較差的金融資產(chǎn)進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，流動(dòng)性增強(qiáng)，使得二級(jí)市場(chǎng)上金融資產(chǎn)過(guò)剩。過(guò)剩的金融資產(chǎn)一方面涌入房地產(chǎn)等市場(chǎng)，造成房地產(chǎn)價(jià)格上漲和通貨膨脹，另一方面，流動(dòng)性較強(qiáng)的金融資產(chǎn)在金融市場(chǎng)內(nèi)部循環(huán)，引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格泡沫，增加了金融市場(chǎng)的不穩(wěn)定。

②資產(chǎn)證券化造成金融風(fēng)險(xiǎn)的傳遞和擴(kuò)張。資產(chǎn)證券化過(guò)程的過(guò)度細(xì)分造成市場(chǎng)參與者之間的信息不對(duì)稱和利益沖突加劇，導(dǎo)致資產(chǎn)市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)通過(guò)資產(chǎn)證券化擴(kuò)散到衍生品市場(chǎng)，影響到借款人、貸款機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)、個(gè)人投資者和監(jiān)管部門，形成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，造成資產(chǎn)市場(chǎng)和衍生品市場(chǎng)的雙重危機(jī)。

④資產(chǎn)證券化為銀行提供資本套利空間。資產(chǎn)證券化使得銀行的風(fēng)險(xiǎn)更加隱蔽，金融監(jiān)管的復(fù)雜程度和困難程度提高，為銀行提供了資本套利空間。銀行為了追逐高額利潤(rùn)，會(huì)在各類金融資產(chǎn)中選擇保留實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)較高的金融資產(chǎn)，而將實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)較低的金融資產(chǎn)實(shí)行證券化，使其脫離資產(chǎn)負(fù)債表。銀行會(huì)為了利益最大化而追逐風(fēng)險(xiǎn)，增加了金融體系的不穩(wěn)定性。

三、我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀與問(wèn)題

我國(guó)的資產(chǎn)證券化始于20世紀(jì)90年代。目前，我國(guó)的資產(chǎn)證券化有兩種形式：一種是企業(yè)資產(chǎn)證券化(也叫專項(xiàng)資產(chǎn)證券化)和銀行信貸資產(chǎn)證券化(即狹義的資產(chǎn)證券化)。我國(guó)的資產(chǎn)證券化的存在以下幾方面的問(wèn)題：

1.資產(chǎn)證券化在銀行間市場(chǎng)與證券市場(chǎng)之間未成為統(tǒng)一市場(chǎng)

受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，銀行信貸資產(chǎn)證券化與企業(yè)資產(chǎn)證券化分別由不同的監(jiān)管部門進(jìn)行審批，適用不同的監(jiān)管規(guī)則，因此仍各自隔離，在不同的交易場(chǎng)所上市流通。這樣造成企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場(chǎng)上交易的局面。這樣使每個(gè)市場(chǎng)所面對(duì)的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限；’從監(jiān)管上看，證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)和法律界定不夠明確，而銀監(jiān)會(huì)對(duì)證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。

2.有效需求不足制約我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展

如同眾多融資方式一樣，資產(chǎn)證券化作為一種形式多樣，操作靈活的融資方式，需要穩(wěn)定的資金來(lái)源或資金供給，也就是需要比較穩(wěn)定的對(duì)于資產(chǎn)證券的需求，即證券投資者。而在我國(guó)，由于各種政策的限制，以及發(fā)展的廣度和深度還不夠，目前投資者主要是基金公司、財(cái)務(wù)公司、集合理財(cái)產(chǎn)品等機(jī)構(gòu)投資者和少數(shù)個(gè)人投資者，存在著有效需求不足的問(wèn)題，使得資金流得不到有效保障。

3.我國(guó)資產(chǎn)證券化中介服務(wù)存在缺陷

資產(chǎn)證券化過(guò)程中涉及多方參與主體，其中券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等各方中介發(fā)揮著及其重要的作用。各中介服務(wù)主體的專業(yè)化水平高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)可的程度。根據(jù)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》等法律法規(guī)的要求，資產(chǎn)支持證券需進(jìn)行信用增級(jí)和強(qiáng)制信用評(píng)級(jí)，但是國(guó)內(nèi)信用增級(jí)機(jī)構(gòu)和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大，增級(jí)和評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以依此作為投資依據(jù)。

4.市場(chǎng)流動(dòng)性不足

我國(guó)資產(chǎn)支持證券由于資產(chǎn)支持證券的期限長(zhǎng)、不確定性大，以及投資主體結(jié)構(gòu)單一等原因，市場(chǎng)上資產(chǎn)支持證券交易不活躍，甚至出現(xiàn)了有行無(wú)市的局面。

此外，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上，以高信用等級(jí)的證券投資者為主，而低信用等級(jí)的投資者非常少。當(dāng)證券發(fā)行額度較大時(shí)，只有高信用等級(jí)的資產(chǎn)支持證券才能順利發(fā)行，而信用等級(jí)較低的證券存在發(fā)行失敗的風(fēng)險(xiǎn)，例如在2008年，由于證券化發(fā)行收入金額未能達(dá)到最低標(biāo)準(zhǔn)，國(guó)開行資產(chǎn)支持證券的發(fā)行以失敗告終。

四、政策建議

1.加強(qiáng)資產(chǎn)證券化的法制體系建設(shè)

構(gòu)建資產(chǎn)證券化所需的法律體系，除了目前的《證券法》、Ⅸ信托法》等之外，還應(yīng)出臺(tái)更有針對(duì)性專門法，建立統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化的法律體系，確立統(tǒng)一的證券發(fā)行、上市和交易規(guī)則。在專門法中，對(duì)SPV的法律地位、性質(zhì)、發(fā)行與流通程序以及會(huì)計(jì)、評(píng)級(jí)、披露等內(nèi)容做出明確規(guī)定，使資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)有法可依、有章可循、規(guī)范運(yùn)作。

2.規(guī)范發(fā)展金融中介機(jī)構(gòu)

我國(guó)有必要建立一個(gè)完整的資產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)體系。在建立的過(guò)程中，可以借鑒國(guó)外資信評(píng)級(jí)業(yè)先進(jìn)的評(píng)定方法和理念的基礎(chǔ)上，根據(jù)具體情況不斷改進(jìn)自己的評(píng)級(jí)方法，著重培養(yǎng)幾家在國(guó)內(nèi)外具有一定權(quán)威性和影響力的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。在大力建設(shè)資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的過(guò)程中，我國(guó)也要加強(qiáng)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。

3.逐漸擴(kuò)大投資者范圍

資產(chǎn)證券化作為一種融資方式，需要機(jī)構(gòu)投資者成為市場(chǎng)的參與主體。我國(guó)目前因?yàn)橹贫壬系脑颍糠謾C(jī)構(gòu)投資者在參與資本證券化時(shí)仍然受到一定限制。為了促進(jìn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展，應(yīng)在強(qiáng)化監(jiān)管的前提下，適當(dāng)放寬機(jī)構(gòu)投資者的市場(chǎng)準(zhǔn)入要求，逐步允許養(yǎng)老基金、醫(yī)療基金等社會(huì)資金進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，支持和培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者成為市場(chǎng)的投資主體。